Obbligazioni globali: “Mercati distorti, ma la duration torna a essere un alleato”

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Con BTP poco attraenti e una Fed reattiva ma a rischio indipendenza, Daniele Bivona (AcomeA SGR) vede valore nel long-end dei Paesi core e nel debito emergente locale. “Ecco come unire rendimento e volatilità contenuta”

Con i mercati obbligazionari in cerca di una nuova bussola tra l’incertezza della Fed e le politiche espansive di Donald Trump, la sfida degli asset manager ora quella di distinguere le dislocazioni reali dai falsi segnali di mercato. Per Daniele Bivona, gestore dei fondi Global Bond e Performance di AcomeA SGR, la chiave consiste nel maneggiare con disciplina e approccio globale una duration che è tornata finalmente ad avere valore. Dalla fuga dai Treasury al repricing del credito europeo fino al rilancio dei mercati emergenti, una mappa precisa del nuovo ciclo del reddito fisso.

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Negli ultimi mesi si è vista una fuga dai Treasury. Sono ancora asset interessanti o è tempo di guardare altrove?

Sulla curva USA abbiamo recentemente preso profitto nel tratto lungo dei TIPS, mantenendo una piccola esposizione residua alla parte lunga della strip, ma oggi vediamo più valore in mercati come Regno Unito o Australia. Il rischio principale per i Treasury è un nuovo rialzo dei term premia americani: una politica fiscale espansiva, i dubbi sull’indipendenza della Fed, le tensioni tariffarie e un’inflazione core che fatica a scendere sotto il 3% potrebbero infatti innescare un bear steepening.

Neanche il recente cambio di Powell, più attento al lavoro che all’inflazione, può cambiare le prospettive?

La Fed oggi agisce in modalità reattiva, costretta a navigare a vista in un contesto privo di dati completi per via dello shutdown. Il mercato ha già prezzato circa 100 punti base di tagli nei prossimi trimestri e le reazioni su cambi, tassi e spread sono già molto compiacenti. Nel breve, le sforbiciate potranno sostenere la duration ma il rischio strutturale resta la perdita di credibilità della banca centrale di fronte alle pressioni di Trump. È però interessante notare che i breakeven inflation rimangono stabili nonostante la crescita resiliente: un segnale di fiducia, ma anche di potenziale compiacenza.

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E per quanto riguarda i titoli di Stato europei? Qual è la sua view in un contesto di tassi in calo e crisi francese?

Il mercato del Vecchio Continente è oggi fortemente dislocato. Osserviamo government spread negativi, OAT che rendono più dei BTP e corporate con rating A che trattano a livelli inferiori rispetto al debito sovrano. In un simile scenario, la nostra visione non può che essere costruttiva sulla parte lunga e ultra-long dei Paesi core. Le ragioni sono strutturali: frammentazione politica, industria in difficoltà, rallentamento dei dati macroeconomici tedeschi, apprezzamento dell’euro del 12%-15% da inizio anno e valutazioni depresse dopo il drawdown del 50-60%. Senza contare che si tratta di tioli capaci di offrire convessità elevata e un profilo rischio-rendimento asimmetrico, storicamente protettivo in fasi di risk-off. Quanto alla Francia, nello specifico, siamo di fronte a una crisi idiosincratica: i governativi del Paese hanno già prezzato buona parte dell’incertezza e non vediamo segnali di contagio sistemico in Eurozona.

L’Italia sembra aver guadagnato credibilità in questo periodo. Che visione avete sui BTP?

Gli spread restano compressi, sostenuti dalla stabilità politica e da un contesto fiscale ordinato, ma ai livelli attuali non vediamo particolare valore. Il risk-reward del long-end italiano è infatti piuttosto scarso. In generale, siamo convinti che i Paesi ad alto debito restino senza spazio fiscale per reagire agli eventuali shock di un contesto dominato dalla frammentazione politica e con la BCE come unico ancoraggio credibile. Ecco perché ciò abbiamo fatto è piuttosto aprire una posizione corta tattica sullo spread BTP–Bund, anche alla luce del rischio geopolitico crescente e di fondamentali che potrebbero deteriorarsi con il rallentamento europeo.

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E sul fronte corporate, dove si celano oggi le opportunità?

Siamo leggeri di rischio sul credito europeo, il cui mercato presenta spread vicini ai minimi storici e appare nel complesso mispriced. Dopo anni di acquisti BCE e bilanci aziendali solidi, in alcuni casi le obbligazioni corporate con rating singola A rendono meno delle OAT francesi. Evitiamo quindi il beta e ci concentriamo su posizioni idiosincratiche, soprattutto nell’high yield selezionato, dove troviamo ancora storie con rendimenti tra il 5% e l’8%. Interessante ci pare infine il mondo delle convertibili, che riescono a unire il carry alla convessità e all’optionalità azionaria. In portafoglio manteniamo esposizioni diversificate su real estate europeo, tecnologia cinese e corporate emergenti solidi.

Quali sono gli elementi chiave del suo approccio di gestione e come si riflettono nei fondi AcomeA Global Bond e AcomeA Performance?

Il nostro processo è totalmente benchmark-free, fondato su analisi macroeconomica rigorosa e ricerca di dislocazioni di valore con rendimento asimmetrico. Combiniamo analisi quantitativa e fondamentale, con un controllo costante dei rischi e dei drawdown. La filosofia è global macro unconstrained: questo vuol dire che gestiamo tassi e valute ma anche credito e debito emergente con un approccio multi-strategy, diversificando tra strategie a bassa correlazione. Un’impostazione che ci ha permesso di ottenere risultati solidi: nel biennio 2024–2025 i fondi hanno infatti registrato rendimenti tra il 17% e il 18%, con volatilità compresa tra il 2% e il 4%, classificandosi nel primo percentile della categoria Obbligazionari Flessibili Globali.

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In cosa differiscono i due fondi e come possono aiutare gli investitori a navigare l’attuale fase dei mercati obbligazionari?

AcomeA Global Bond ha un’impostazione income-oriented, con duration contenuta ma anche esposizione valutaria neutrale e focus sul credito globale. È quindi pensato per offrire reddito e stabilità. Il fondo Performance appare invece più dinamico e tattico: utilizza duration e valute per generare alpha decorrelato, con maggiore libertà direzionale. Insieme coprono tutto l’universo del reddito fisso globale: Global Bond come pilastro difensivo, Performance come leva per sfruttare i cambi di regime macro.

Quali sono stati i driver della performance dei fondi in gestione? Pensa si manterranno tali o avete apportato modifiche al portafoglio in vista dei prossimi mesi?

La performance YTD riflette un equilibrio tra visione macro e selezione idiosincratica. Il principale contributo è arrivato dal debito emergente in valuta locale, soprattutto sul long end di Messico e Brasile, dove il calo dei tassi ha generato rendimenti del 20–25%. Ottimo anche l’hard currency, trainato dal rerating di sovrani come Ecuador (+34%) ed Egitto. Nei mercati sviluppati, i finanziari europei hanno beneficiato del repricing del rischio subordinato, con PBB Group in rialzo di circa il 40%. Bene anche le convertibili, con la posizione sul titolo sudafricano SGLSJ che ha segnato un +66%, mentre l’equity emergente ha aggiunto alpha grazie al recupero del tech cinese e delle banche argentine. Il contributo è stato solo marginalmente eroso dalle coperture di rischio sistemico e dai costi di hedging valutario, in particolare sul dollaro USA.

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Come siete posizionati oggi in termini di duration e rischio di credito?

Abbiamo aumentato la duration del fondo AcomeA Performance in area dieci anni, concentrando il valore sul lungo termine dei Paesi core europei e del Regno Unito. Sui mercati emergenti manteniamo posizioni selettive, soprattutto in America Latina, dove i tassi reali restano elevati e l’inflazione è sotto controllo. Sul credito restiamo cauti: preferiamo high yield con fondamentali solidi e convertibili con elevata convessità.

Si moltiplicano le view che danno i mercati emergenti in rampa di lancio, complice la crisi del dollaro USA. Vale anche per l’universo obbligazionario? E dove vede le maggiori opportunità?

L’esposizione ai mercati emergenti è sempre frutto di un approccio flessibile e opportunistico: non abbiamo bias geografici ma cerchiamo asimmetria, carry reale e bassa correlazione con il resto del portafoglio. Oggi il valore risiede nel debito locale di Paesi come Brasile e Messico o anche Colombia, dove i tassi reali sopra il 6% e cicli monetari già in discesa permettono agli investitori di unire al rendimento la convexity e la protezione valutaria. Nel debito hard currency privilegiamo invece titoli sovrani con fondamentali credibili come Egitto, Romania ed Emirati ma anche bond corporate selezionati in America Latina e posizioni tattiche ad alto potenziale come l’Argentina.

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