Corporate bond, perché la gestione attiva torna a sfidare gli indici

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Secondo Schroders, la struttura stessa degli indici obbligazionari e le inefficienze nel mercato del credito stanno spingendo sempre più investitori verso strategie attive. Un cambio di approccio che trae ulteriore forza da un contesto di valutazioni elevate e crescente incertezza macroeconomica

Nel mercato delle obbligazioni corporate globali si sta affermando un trend che va controcorrente rispetto a quanto osservato per anni nel mondo azionario. I flussi verso i fondi a gestione attiva stanno infatti superando quelli diretti alle strategie passive. Ma se molti sono convinti si tratti di una parentesi temporanea, dovuta magari alla ricerca di soluzioni più ‛ragionate’ e alpha oriented in un periodo dominato dalla volatilità, c’è chi è convinto che il cambiamento sia qualcosa di strutturale. È il caso di Schroders, secondo cui il fenomeno segnala invece la crescente attenzione degli investitori verso la selezione dei titoli e la gestione del rischio. Una lettura derivante dalla convinzione che alcune caratteristiche strutturali del mercato creditizio rendano più complessa tout court la replica passiva rispetto ad altre asset class.

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Gli indici premiano chi si indebita di più

Il primo motivo che sembra spingere gli investitori a rivalutare la gestione attiva nel credito riguarda la stessa costruzione degli indici obbligazionari. Mentre i benchmark azionari attribuiscono un peso alle società in base alla capitalizzazione di mercato, quelli del reddito fisso sono infatti ponderati in funzione dell’ammontare di debito emesso. Ma per Karen Wright, associate investment director del team Global Unconstrained Fixed Income di Schroders, questo meccanismo non consente di distinguere tra aziende con fondamentali solidi e altre interessate da un deterioramento della qualità creditizia nel momento in cui si utilizza la replica passiva. Un limite che diventa ancor più evidente nelle fasi successive alle recessioni, cioè quando aumenta la quota di bond con rating BBB all’interno degli indici di riferimento, facendo emergere maggiori opportunità di scovare titoli penalizzati eccessivamente dal mercato rispetto al loro valore effettivo. “Sono i momenti di stress che tendono a generare occasioni interessanti per chi è in grado di distinguere tra i titoli temporaneamente penalizzati dal mercato e quelli convenienti per ragioni strutturalmente negative”, spiega Wright.

Un universo da 17mila obbligazioni

Per Schroders, un altro argomento a favore della gestione attiva è rappresentato dalla vastità del mercato. L’universo globale delle obbligazioni corporate comprende infatti oltre 3.000 emittenti e circa 17.000 singoli titoli, numeri che rendono rilevante la capacità di selezionare le opportunità migliori ed evitare quelle più rischiose. La composizione degli indici non sempre coincide poi con le aree più interessanti dell’universo investibile: le grandi banche statunitensi, ad esempio, occupano tradizionalmente posizioni di rilievo nei benchmark globali investment grade grazie ai consistenti volumi di debito emessi ma ciò non implica necessariamente che rappresentino le scelte migliori in termini di rendimento corretto per il rischio. Secondo Elizabeth Murphy, investment director area Credito della casa, è anzi proprio all’interno dei singoli settori che emergono le differenze più significative. “Un’obbligazione crea valore solo quando il premio offerto compensa adeguatamente i rischi sottostanti”, osserva la manager, evidenziando come l’analisi fondamentale e il controllo del rischio siano cruciali per valutare bene il merito creditizio degli emittenti.

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Il costo non è l’unico parametro

Il terzo tema affrontato da Schroders riguarda il confronto tra commissioni e valore generato. Se infatti le strategie passive mantengono un vantaggio evidente sul fronte dei costi, la società di gestione ritiene che il paragone non dovrebbe limitarsi esclusivamente a questo aspetto. E la ragione è presto detta: nel mercato delle obbligazioni corporate occorre considerare anche la natura over-the-counter delle negoziazioni. Molti bond vengono cioè scambiati attraverso circuiti dove ci sono livelli sia di liquidità sia di pricing spesso eterogenei, caratteristica in grado di generare inefficienze potenzialmente sfruttabili da un gestore attivo. “La capacità di ottenere una migliore esecuzione delle operazioni e individuare prezzi non pienamente efficienti può trasformare un limite strutturale in una fonte di rendimento aggiuntivo”, sottolinea Murphy.

La ricerca di alpha torna centrale

La crescente attenzione verso la gestione attiva si inserisce poi in un contesto di mercato particolarmente delicato. Dopo anni di compressione degli spread e con valutazioni del credito considerate storicamente elevate, gli investitori appaiono infatti sempre più sensibili alla capacità dei gestori di generare alpha. “Stanno riconoscendo il valore della gestione attiva nel segmento del credito”, osservano Wright e Murphy, evidenziando come l’incertezza macroeconomica e la crescente dispersione tra emittenti stiano rendendo la selezione dei titoli un fattore sempre più determinante per i risultati di portafoglio.

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