Credito, fondamentali solidi e squilibri macro: “Perché i finanziari restano centrali”

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Sebastiano Pirro, CIO e portfolio manager di Algebris, fa un bilancio dell’anno che sta per chiudersi. La view dell’esperto su financial credit, ruolo delle banche centrali e debito pubblico USA per capire cosa aspettarsi nel 2026

Un anno denso di shock potenziali, ma sorprendentemente favorevole per il reddito fisso. Tra politiche fiscali espansive e tensioni geopolitiche, il mercato obbligazionario del 2025 ha infatti dimostrato una resilienza superiore alle attese e si è distinto sia per compressione degli spread che per tassi di default contenuti. È in questo contesto che, secondo Algebris, il credito finanziario si prepara a tornare a giocare un ruolo centrale nei portafogli, offrendo rendimento e solidità in una fase in cui gli squilibri macroeconomici restano elevati e il rischio si sposta sempre più sul fronte tecnico. FocusRisparmio ha raggiunto Sebastiano Pirro, CIO della società e portfolio manager del fondo Financial Credit, per capire qual sia la strategia per affrontare i prossimi mesi.

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Partiamo dal bilancio dell’anno che si sta chiudendo. Come giudica il 2025 per l’asset class obbligazionaria e, in particolare, per il credito?

Direi che è stato un anno estremamente ricco di eventi e cambiamenti. E questo, di per sé, non è mai l’ideale per asset class che tendono a preferire contesti stabili. Tuttavia, al netto del Liberation Day e di un altro paio di episodi di volatilità, è vero anche che i mercati sono rimasti sorprendentemente isolati rispetto a shock potenzialmente molto rilevanti. Se guardiamo a quello che poteva succedere rispetto alle aspettative di un anno fa, in realtà si è materializzato quasi il peggio: introduzione dei dazi, politiche fiscali fortemente espansive negli Stati Uniti, conflitti geopolitici. Eppure, le performance di molti segmenti sono state più che buone: il credito ha registrato total return solidi, tassi di default molto bassi soprattutto sulla parte più liquida del mercato e spread che oggi si collocano vicino ai minimi post-Covid. Nei portafogli, insomma, è andato tutto bene. Un senso di incertezza però resta: molti degli effetti di quanto accaduto li dobbiamo ancora vedere pienamente dispiegarsi.

Che ruolo hanno avuto banche centrali e dinamiche sui tassi in questo contesto? Cosa aspettarsi dal 2026?

Sul fronte della politica monetaria abbiamo visto una divergenza piuttosto netta tra Stati Uniti ed Europa. Oltreoceano c’è stata una sovraperformance della duration rispetto alle attese: i tassi a lungo termine sono scesi più del previsto, anche perché l’economia ha rallentato nella seconda metà dell’anno tra dazi e incertezza macro, consentendo alla Fed di tagliare in modo più deciso. Tant’è che ci aspettiamo due ulteriori sforbiciate nel corso del prossimo anno. In Europa, invece, è successo l’opposto. Se un anno fa ci si attendeva una dinamica quasi deflattiva, oggi il quadro appare quasi ribaltato: i piani fiscali, in particolare quello tedesco su difesa e infrastrutture, hanno infatti modificato le aspettative di crescita e inflazione. Questo ha penalizzato la duration del Vecchio Continente, che non ha performato come ci si aspettava allora, e ha portato a una politica monetaria percepita come più bilanciata. Su cosa farà la BCE nel breve periodo resta comunque un punto interrogativo.

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Uno dei temi è quello del debito pubblico americano. Quanto pesa, secondo lei, sul quadro macro?

È un tema centrale e, a mio avviso, sottovalutato. Gli Stati Uniti stanno vivendo uno squilibrio molto profondo, anche sociale, che dall’esterno spesso non riusciamo a percepire fino in fondo. Il famoso piano ‘3-3-3’ non si è realizzato: oggi parliamo di un deficit tra il 6% e il 7%, che rischia di salire ulteriormente. Sarebbe il quinto anno consecutivo di passività molto elevate in un’economia che, peraltro, cresce ed è in fase di taglio dei tassi.

Non vedo, né da una parte né dall’altra dello spettro politico, una reale volontà di riportare questa misura su una traiettoria sostenibile. E non mi convince neppure l’idea che le tariffe possano compensare in modo strutturale questo squilibrio: l’effetto di misure commerciali restrittive tende infatti a ridursi nel tempo, l’enforcement è meno efficace di quanto si pensi e c’è comunque una probabilità elevata che la Corte Suprema le giudichi illegali. Tutto questo rende il quadro ancora più fragile.

Questo squilibrio rappresenta un rischio immediato per il credito?

Nel breve, paradossalmente, no. Finché hai un deficit dell’8%, l’economia resta sostenuta: i rubinetti sono aperti e non mi aspetto una debolezza ciclica marcata. Il rischio, dunque, pare più tecnico che macro. Un esempio concreto: gli investimenti in intelligenza artificiale delle Mag7 ammontano a 400-500 miliardi di dollari l’anno. Finora sono stati finanziati in larga parte dai cash flow delle società, ma da settembre abbiamo visto oltre 100 miliardi di emissioni obbligazionarie e l’anno prossimo questa cifra potrebbe arrivare a 300-500 miliardi. Si tratta di volumi che possono creare tensioni sul mercato del credito, non per un deterioramento dell’economia, ma per un disequilibrio tra offerta e domanda.

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In questo scenario, che ruolo può avere il credito finanziario in portafoglio?

Oggi il contesto è quasi ribaltato rispetto ai trend storici. Dal punto di vista fondamentale, le banche sono in una posizione eccezionale: ritorni sul capitale intorno al 15% contro il 6-8% dell’era dei tassi negativi, buffer di capitale ed utili molto robusti, bilanci puliti e poca crescita forzata degli attivi. In Europa, in particolare, l’espansione è stata debole e non finanziata da un’espansione aggressiva del credito: questo significa che il rischio di default resta contenuto. A livello tecnico, è vero che il credito bancario è storicamente più volatile perché gli istituti devono accedere regolarmente al mercato primario, ma per il 2026 ci aspettiamo un volume di emissioni in calo rispetto al 2025 e quindi pienamente digeribile. Se confronto questo quadro con quello delle corporate, soprattutto americane, vedo invece più pressione dal lato dell’offerta. Ecco perché oggi i finanziari mi sembrano più interessanti sotto il profilo del risk-reward.

Come si traduce questa view nella gestione della strategia di credito finanziario di Algebris?

La nostra strategia di credito finanziario ha un mandato globale e può investire lungo tutta la struttura del capitale degli istituti finanziari, dalle obbligazioni  senior a quelle subordinate. L’obiettivo è massimizzare i rendimenti tenendo il rischio sotto controllo in modo molto rigoroso. Oggi la maggior parte del portafoglio è investito proprio in titoli subordinati, perché riteniamo il rapporto rischio-rendimento particolarmente attraente. Storicamente ci concentriamo su banche sistemiche e globali, perché il banking è un business di scala e la diversificazione geografica riduce le incognite legate ai singoli Paesi. Preferiamo emittenti ben capitalizzati, altamente profittevoli e con esposizioni geografiche bilanciate. Siamo anche disposti a sfruttare l’attuale contesto per investire nelle parti più junior, come gli Additional Tier 1, che spesso soffrono di uno stigma e presentano mispricing strutturali.

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Gli AT1 restano quindi un’opportunità anche nell’era post-Credit Suisse?

Sì, ma con grande selettività. I default sono stati pochissimi e parliamo di emittenti che generano decine di miliardi di utili oltre a capitalizzazioni molto elevate. È anche vero che sul mercato primario vediamo molta euforia, soprattutto sui reset degli spread, e non sempre troviamo valore. Per questo abbiamo ridotto un po’ l’esposizione complessiva e manteniamo un cash buffer, che per noi è sempre stato uno strumento fondamentale di gestione del rischio.

In sintesi, qual è il messaggio per l’investitore obbligazionario?

Nel mondo obbligazionario non si cerca qualcosa di accattivante ma una cedola sostenibile e un buon equilibrio rischio-rendimento. Oggi i finanziari sono in grado di offrire entrambi. Non li vedo come una scommessa aggressiva, bensì come una componente strutturale del portafoglio. Chi evita li evita per principio, a mio avviso, non ha una buona ragione per farlo. Gli spread si sono compressi, è vero, ma lo hanno fatto a fronte di un miglioramento fondamentale molto significativo. E in un contesto dove gli squilibri macro restano elevati, avere esposizioni che generano extra rendimento rispetto ai governativi è una necessità impellente.

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