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C’è un gioco di parole dietro il titolo dell’ultimo Global Outlook di BNP Paribas, “Prompted to Hike”: costretti al rialzo. Ad aprire la presentazione alla stampa è Luigi Speranza, global head of Markets 360 and chief economist della banca francese, con quello che lui stesso definisce “un riassunto del riassunto”: la tesi di fondo non cambia rispetto ai mesi scorsi, e la crescita globale continua a dimostrarsi resiliente a ogni scossone, shock energetico compreso. A tenerla in piedi è un motore ormai familiare ma sempre più ingombrante, l’intelligenza artificiale, capace di sostenere l’economia anche quando altri venti favorevoli si affievoliscono. È un’anomalia che salta agli occhi anche a Paul Hollingsworth, head of Developed Markets Economics: il settore manifatturiero (teoricamente il più esposto al caro energia, tassi alti e tensioni commerciali) sta sorprendendo in positivo. Il filo conduttore è la corsa ai data center, la cui spesa risulta fortemente correlata alle importazioni statunitensi di prodotti legati all’IA. Un flusso che, spiega Hollingsworth, ha addirittura smentito i timori di deglobalizzazione legati alla svolta protezionista di Washington. Il rapporto tra commercio globale e PIL, fermo su un plateau da due decenni, sta infatti tornando a salire. Il quadro è “decisamente ottimistico”, sintetizza Hollingsworth, tanto che Speranza chiude con una battuta: “I bicchieri sono pieni”. Le stime aggiornate danno ragione a questo ottimismo: PIL USA al 2,2% nel 2026, Eurozona all’1,1%, con un’inflazione core al 3,4% e al 3,0%, spinta anche da un balzo dell’11% annuo nei prezzi di computer e apparecchiature, la prima vera inversione dopo sei decenni di deflazione tecnologica.
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Una crescita così robusta ha però un prezzo, ed è quello che le banche centrali dovranno far pagare ai mercati. “Pensiamo che il prezzo di mercato sia troppo basso per la Fed”, taglia corto Hollingsworth, mentre giudica il pricing attuale corretto per la Banca del Giappone ed eccessivo per BCE e BoE. Tradotto in numeri: la Fed potrebbe alzare i tassi tre volte (settembre, dicembre e gennaio) fino al 4,25% entro fine anno e al 4,50% nel primo trimestre 2027, un percorso pensato per annullare i tagli “assicurativi” varati nel 2025 e tenere a bada le aspettative di inflazione. Parallela la traiettoria della BoJ, attesa in rialzo trimestrale fino all’1,75% nel primo trimestre 2027, con una pausa prima di un ultimo scatto verso un tasso terminale del 2,50% nel 2028: crescita robusta, inflazione di fondo in aumento, politica fiscale espansiva e valuta debole sono tutti ingredienti che spingono in quella direzione, secondo Hollingsworth. Diverso il copione per Bce e Bank of England, dove i rialzi rispondono più allo shock energetico esterno che a un surriscaldamento interno. La BCE alzerà i tassi sia a settembre sia a dicembre fino al 2,75%, un livello “moderatamente restrittivo per tutto il 2027”, mentre la BoE, la più riluttante finora, dovrebbe limitarsi a un solo rialzo assicurativo entro novembre, portando i tassi al 4%.
Sul fronte obbligazionario, il cambio di passo lo racconta Camille de Courcel, head of Developed Markets Rates Strategy and Economics, Europe: “Siamo stati ribassisti sui rendimenti per un po’ di tempo, giustamente. Ma abbiamo visto un cambiamento significativo, soprattutto di recente”, ammette, spiegando che i rendimenti hanno già superato l’obiettivo di fine anno della banca. Le nuove stime salgono a 3,50% per il Bund decennale e 4,95% per il Treasury USA, con un occhio inevitabilmente puntato sulla Francia: lo spread Bund-OAT è atteso salire fino a 100 punti base entro il primo trimestre 2027, per poi dipendere dall’esito delle presidenziali. Una vittoria del Rassemblement National con maggioranza parlamentare lo spingerebbe fino a 130 punti base entro fine 2027; una vittoria centrista con consolidamento del bilancio lo riporterebbe verso i 50 punti base, i livelli pre-2024.
Sul dollaro, la svolta è più sottile ma non meno significativa. “Definirei il cambiamento di prospettiva come un passaggio da ribassista a neutrale, con un moderato ottimismo”, spiega Sam Lynton-Brown, global head of Macro Strategy, sottolineando l’aggettivo “moderatamente”: a tenere a freno il rally del biglietto verde è la diversificazione strutturale delle aziende asiatiche, che quest’anno hanno convertito in valuta locale circa 240 miliardi di dollari al mese, un quarto di trilione in più rispetto al 2025. Il cambio euro dollaro è atteso a 1,14 nel quarto trimestre per poi risalire verso 1,20 nel 2027. Sugli emergenti, l’indicazione è puntare sull’alpha più che sul beta, con sovrappesi su Ungheria, Corea, Brasile e Colombia; tra le materie prime, resta forte la convinzione sull’oro, atteso avvicinarsi ai 5.000 dollari l’oncia entro fine anno.
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L’ultimo (e più netto) cambio di rotta riguarda il credito. “Non riteniamo più che questo sia un mercato rialzista”, dichiara Viktor Hjort, global head of Credit and Equity Derivatives Strategy, segnando una svolta rispetto agli ultimi due o tre anni. Non sono i fondamentali a preoccupare ma l’offerta: la corsa agli investimenti in intelligenza artificiale sta trasformando il mercato obbligazionario nel principale canale di finanziamento del boom tecnologico, coinvolgendo ormai non solo gli hyperscaler ma anche utility, infrastrutture IA, high yield e credito privato. È quella che Hjort chiama “abbondanza di obbligazioni”.
D’altronde i numeri aiutano a capire la portata del fenomeno. Gli investimenti in conto capitale delle hyperscaler potrebbero toccare 1.200 miliardi di dollari il prossimo anno, traducendosi in circa 400 miliardi di nuove emissioni obbligazionarie del settore, contro i 250 miliardi di quest’anno. L’emissione netta di obbligazioni societarie USA potrebbe così superare per la prima volta in dieci anni quella dei titoli di Stato. “Ora gli emittenti competono per gli investitori”, sintetizza Hjort, “non più il contrario”. BNP Paribas prevede quindi spread più ampi a fine anno e mette in guardia su un rischio ancora acerbo ma da monitorare: quello di concentrazione, se le big tech dovessero saturare i limiti di esposizione tipici dei portafogli obbligazionari.
Guardando al mercato azionario, invece, la view resta costruttiva, nonostante l’autunno si preannunci incerto. Gli esperti temono una pausa per stagionalità sfavorevole e retorica hawkish delle banche centrali, ma alzano comunque i target a 12 mesi per l’S&P 500 da 7.500 a 8.500 punti e per lo STOXX 600 da 650 a 700, scommettendo su una risalita trainata dalla solidità della crescita. Il filo che lega tutte le view resta lo stesso: finché l’intelligenza artificiale continua a spingere, i mercati troveranno il modo di assorbire anche tassi più alti.
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