Stacey (BlueBay): “Banche, meglio una cedola che un dividendo (sospeso)”

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Buone notizie per investire nel debito subordinato degli istituti: “Le cedole del capitale AT1 sono state versate per tutto il corso del 2020, laddove invece i dividendi sono stati sospesi”

Il settore bancario sembra aver retto l’urto della crisi economica scaturita dalla pandemia Covid19 meglio che nel 2008, quando però i fattori scatenanti la crisi furono ben altri.

“Le banche hanno passato senza problemi lo ‘stress test’ della pandemia, grazie a un decennio di rafforzamento del capitale, miglioramento della liquidità e riduzione dei rischi”, sostiene Marc Stacey, senior portfolio manager del fondo BlueBay Financial Capital Bond Fund di BlueBay Asset Management.

Ciononostante alcuni temono che il peggio per le banche debba ancora arrivate e si aspettano un’ondata senza precedenti di crediti deteriorati (Non-performing loan) causati dai default che la crisi continua a provocare. Ne abbiamo parlato con il gestore specializzato in debito bancario subordinato in questa intervista per la rubrica settimanale “Alla ricerca di Alpha”.

Quanto sono concreti i timori di una nuova grande ondata di Npl sul settore bancario dell’Eurozona? Qual è il vostro punto di vista?

La cifra di 1.400 miliardi di euro, che rappresenta lo scenario ‘worst case’ per gli Npl delle banche europee secondo la Bce, viene spesso enfatizzata. Anche se ci aspettiamo che i default – e di conseguenza gli Npl – aumentino nel corso del 2021 e in particolare nel secondo semestre, a nostro avviso abbiamo probabilmente già superato il momento di picco dei costi del credito, che si è registrato nel primo semestre del 2020. Ciò ci rende fiduciosi per quest’anno, soprattutto se si considera che questi costi, anche sui livelli massimi, sono stati ‘digeriti’ facilmente dal settore. Ciò che abbiamo osservato nel 2020 è che gli Npl non sono assolutamente aumentati, eppure gli accantonamenti sono raddoppiati. Circa il 40% degli accantonamenti del 2020 riguardano asset che in realtà hanno continuato a performare – in altre parole, sono stati effettuati prima che i relativi prestiti andassero effettivamente in sofferenza: ciò rafforza l’idea che non dobbiamo aspettarci che i costi del credito aumentino di pari passo con gli Npl, ma piuttosto che seguano la traiettoria macroeconomica del prossimo anno.

Come giudicate gli interventi dei regolatori sui requisiti richiesti alle banche in termini di capitale? Temete possono soffocare la ripresa?

La crisi da Covid19 ha messo in evidenza una difficoltà importante nel ruolo delle banche come fornitrici di credito all’economia reale, che è stato esacerbato dalle regole su come questi istituti possono operare. Nella revisione normativa che verrà effettuata a posteriori, una volta passata la crisi, crediamo che dovrà esservi un ribilanciamento dei requisiti strutturali e ciclici sul capitale. Abbiamo già colto alcuni segnali di ciò nei documenti pubblicati dalla Prudential Regulation Authority (PRA) britannica, dalla Bce e dal Comitato di Basilea.

Qual è il loro ruolo degli istituti nella ripresa economica post-Covid? Quali interventi auspicate dalle istituzioni europei per la formazione di una vera Unione bancaria?

Le banche avranno quasi certamente un ruolo cruciale nella ripresa economica post-Covid, dal momento che circa l’80% dei prestiti alle famiglie e alle imprese passano attraverso il settore bancario. Per quanto riguarda l’Unione bancaria, molto dipenderà dall’accordo sul meccanismo europeo di garanzia dei depositi, che potrebbe richiedere ancora parecchio tempo. Tuttavia, un’altra proposta di legge che è stata ampiamente discussa è la creazione di una rete di ‘bad bank’ a livello europeo, che potrebbe aiutare il settore a liberarsi degli Npl e a concentrare le risorse sui nuovi prestiti.

Come valutate il dimensionamento del settore in Europa? Pensate ci siano spazi per altir consolidamenti?

Se guardiamo anche solo all’Italia, è inevitabile che il consolidamento acceleri, dato che vi sono oltre 500 distinti istituti di credito. Tuttavia, si tratta di uno sviluppo sequenziale. Le banche si sono concentrate sulla trasformazione e il miglioramento del proprio bilancio, e sebbene ci sia ancora lavoro da fare su questo fronte, stiamo iniziando a vedere un movimento naturale verso il consolidamento. Se ampliamo l’orizzonte, nel corso del 2020 il tono delle autorità nei confronti dell’M&A è passato da essere poco convinto a pienamente costruttivo, con una disponibilità a facilitare il consolidamento per ragioni prudenziali. Per di più, a giugno 2020 la Bce ha pubblicato una consultazione speciale sull’M&A. Ci aspettiamo che il trend acceleri nel 2021, una dinamica che dovrebbe dimostrarsi positiva per il settore e per coloro che vi investono.

Dite che le banche potranno facilitare l’agenda Esg che molti paesi adottano. In che modo? Potete spiegare meglio?

Vi sono due aspetti essenziali. Innanzitutto, via via che aumenta l’attenzione ai temi Esg da parte dei proprietari degli asset e delle autorità, sarebbe una conseguenza naturale che si ponesse una maggiore enfasi su questo aspetto anche nei regolamenti bancari. Infatti, le banche sono il principale canale attraverso cui il credito raggiunge l’economia e per questo rappresentano uno strumento chiave a disposizione delle autorità per influenzare le politiche sulla sostenibilità. Su questo fronte vi sono già degli sviluppi: ad esempio, l’Eba sta valutando se includere i fattori Esg nel framework normativo per le banche; inoltre, la Bce ha pubblicato una guida per gli istituti bancari sui rischi climatici e ambientali. In secondo luogo, si può argomentare che le banche dovrebbero ricoprire un ruolo sempre più importante in qualunque strategia di investimento più in generale, e non solo in quelle considerate ‘Esg compliant’. Il Green Deal europeo prevede un fabbisogno di 4.700 miliardi di investimenti nei prossimi 10 anni per rispettare gli obiettivi climatici in vista del 2030, di cui 3.500 miliardi dovrebbero arrivare dal settore privato, quindi le banche avranno un ruolo importante nel finanziare questi investimenti.

Perché l’asset class del debito subordinato può risultare vincente nel 2021? Verso quale approccio orienterete la vostra strategia nel resto dell’anno?

A nostro avviso, il capitale AT1 – i cosiddetti CoCo, una tipologia di debito bancario subordinato – rimane la fascia più interessante nella struttura del capitale delle banche, per diversi motivi. Il rischio legato alla cedola rimane prezzato in modo fondamentalmente non corretto, con i CoCo che presentano uno spread più ampio dei crediti societari europei con rating ‘BB’, offrendo rendimenti aggiustati per il rischio attraenti. Si tratta inoltre di uno dei pochi strumenti obbligazionari che a nostro avviso offrirà rendimenti superiori al 3% nel 2021, in un mondo di tassi a zero o negativi nei mercati sviluppati. Per giunta, le banche hanno passato senza problemi lo ‘stress test’ della pandemia, grazie a un decennio di rafforzamento del capitale, miglioramento della liquidità e riduzione dei rischi. Ciò rende molto basso il rischio di un blocco delle cedole – ad esempio, le cedole del capitale AT1 sono state versate per tutto il corso del 2020, laddove invece i dividendi sono stati sospesi – e il rischio di una conversione in equity ancora più basso.

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Alla ricerca di Alpha è la rubrica di FocusRisparmio.com dedicata ai fund manager. Ogni lunedì, con l’aiuto degli esperti del settore, vengono messi sotto la lente i fatti recenti più significativi e gli impatti sui portafogli da essi gestiti con una visione impostata sul medio e lungo termine.

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