Manganelli: “Perché la personalizzazione è essenziale nel contesto obbligazionario di oggi”

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Per l’ad di Payden&Rygel Italia, Fed e BCE si muoveranno a velocità diverse. Ma rendimenti più alti, dislocazioni sulla curva, cartolarizzati ed emergenti aprono spazi interessanti per chi sa costruire portafogli su misura

Dopo gli ultimi due anni, durante i quali i rendimenti dei titoli a reddito fisso sono rimasti contenuti rispetto a quelli azionari, il mercato obbligazionario è tornato al centro delle scelte di allocazione. Ma non è più il mondo lineare del passato. Inflazione persistente, banche centrali con prospettive divergenti, spread compressi, curve in movimento e nuove fonti di pressione sui prezzi rendono la costruzione del portafoglio più complessa. È in questo contesto che Antonella Manganelli, ad di Payden&Rygel Italia, legge le opportunità per gli investitori: non una corsa indistinta, ma un lavoro di selezione tra duration, credito, cartolarizzati e mercati emergenti. Con un principio guida: in una fase di maggiore dispersione, la ricerca di alpha si fa più interessante e più efficacie per allineare strategie d’investimento e obiettivi del cliente.

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Il quadro resta incerto. Come valutare oggi la situazione macro tra banche centrali, inflazione e possibile divergenza tra Fed e BCE?

Il contesto macroeconomico è ancora caratterizzato, soprattutto negli Stati Uniti, da una crescita resiliente e da un’inflazione persistente. È un quadro diverso da quello che molti immaginavano a inizio anno, quando si ipotizzava un rallentamento dell’economia accompagnato da diversi tagli dei tassi da parte della Fed. Oggi, invece, abbiamo una crescita ancora sostenuta, trainata in buona parte dagli investimenti in intelligenza artificiale e tecnologia, e un’inflazione che resta sopra gli obiettivi delle banche centrali.

Inflazione e politica monetaria sono strettamente legate: finché l’inflazione non mostra segnali chiari di cedimento, è difficile immaginare una Fed più accomodante. Per questo riteniamo ragionevole che la banca centrale americana mantenga i tassi invariati per tutto l’anno. La BCE, invece, si trova in una posizione diversa e ci aspettiamo un aumento del costo del denaro nel 2026.

L’inflazione resta quindi il nodo centrale. Da dove arriva oggi la pressione più persistente sui prezzi?

All’inizio il dibattito sull’inflazione era molto concentrato sull’energia. Guardando però alle componenti dell’inflazione core, emerge sempre più chiaramente il peso dei beni tecnologici, sia hardware sia software. La domanda di capacità computazionale sta crescendo in modo esponenziale ed è sistematicamente superiore all’offerta. Questo crea squilibri strutturali. Ci aspettiamo che l’inflazione core negli Stati Uniti rimanga intorno al 3% fino alla fine dell’anno e inizi a scendere solo dalla seconda metà del 2027.

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Come stanno reagendo gli investitori obbligazionari a questo scenario?

Il sentiment è molto variegato. Da un lato, c’è chi guarda positivamente al livello attuale dei rendimenti: dopo anni molto difficili, l’obbligazionario offre finalmente rendimenti a scadenza significativi. Dall’altro lato, ci sono investitori preoccupati per la compressione degli spread e per la volatilità della componente di prezzo.

Nel complesso, il sentiment è più articolato rispetto al passato, ma ci sono ancora spazi per costruire esposizione e cogliere opportunità. Il rischio tasso oggi presenta dislocazioni interessanti sulla curva. Inoltre, gli spread sono compressi ma i fondamentali societari non si sono ancora deteriorati in modo significativo.

Nel dettaglio, dove sono oggi le opportunità più interessanti sul reddito fisso?

Dopo un lungo periodo di cautela sul rischio tasso, oggi siamo più inclini ad assumere esposizione su questo fronte, sia negli Stati Uniti sia in Europa, in particolare in Germania. Guardiamo soprattutto all’irripidimento della curva: da un lato ci attendiamo una discesa dei tassi a breve, nell’ipotesi di un rallentamento della crescita; dall’altro vediamo pressioni sulla parte lunga della curva in vari Paesi sviluppati come Stati Uniti o Germania, legate all’elevato volume di debito in emissione.

Nel comparto non governativo, i cartolarizzati sono un’area che riteniamo interessante. La varietà di opportunità offerte dall’intero spettro del credito, i profili di liquidità e il rendimento superiore rispetto al credito societario tradizionale rendono questa asset class particolarmente interessante per noi. Sul credito societario, invece, preferiamo l’investment grade all’high yield: con spread così compressi, il premio per il rischio nell’high yield non appare sufficientemente remunerativo.

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E i mercati emergenti?

Meritano attenzione crescente. Hanno attraversato un ciclo di ristrutturazione nel 2022, con un miglioramento significativo dei bilanci sia a livello sovrano sia societario. Inoltre, le banche centrali locali sono in una fase ciclica più avanzata rispetto a quelle dei mercati sviluppati. La volatilità resta però una componente importante e questo ne limita il peso consigliabile in portafoglio.

Da un punto di vista valutario preferiamo un approccio con un mix di divise locali e forti. La valuta locale può però avere senso come componente di un portafoglio più ampio: offre diversificazione e può contribuire al rendimento complessivo.

Troviamo interessante anche il credito societario emergente. Le metriche di leva delle aziende dei Paesi emergenti sono migliori sia rispetto all’investment grade sia rispetto all’high yield dei mercati sviluppati. Il punto decisivo resta la selezione: è un universo molto ampio, in cui non si può fare affidamento solo sul beta.

Sul fronte del business, quali sono stati gli sviluppi più importanti degli ultimi mesi e quali gli obiettivi per il futuro?

Vediamo con chiarezza una tendenza: gli investitori cercano sempre più soluzioni personalizzate, non prodotti standardizzati. Guardano al gestore come a un partner strategico, non come a un semplice fornitore. È una dinamica che ci favorisce, perché la personalizzazione è da sempre il nostro punto di forza.

La nostra crescita resta selettiva e punta soprattutto su stabilità e sostenibilità. Non intendiamo entrare nel segmento retail, ma mantenere una clientela qualificata con cui costruire relazioni di lungo periodo. La nostra proposta si fonda sulla capacità di costruire soluzioni su misura per l’investitore.

La nostra idea di diversificazione si declina per tipologia di cliente, per prodotto e per Paese. Consolidiamo il presidio sui fondi pensione, ampliando al tempo stesso il dialogo con fondazioni, family office e tesorerie. Dal punto di vista geografico, abbiamo rinforzato la nostra presenza anche sui mercati nordeuropei, dove la propensione al rischio è maggiore e l’attenzione alle tematiche ESG è particolarmente marcata.

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Tra fondazioni, family office, tesorerie e fondi pensione, dove vedete più spazio di crescita?

Vediamo positivamente la maggiore apertura delle nuove generazioni di treasurer e CFO, più inclini a modernizzare l’approccio alla tesoreria e ad accettare un rischio incrementale per ottenere rendimenti più elevati.

Le fondazioni tendono a privilegiare soluzioni semplici e conservative, spesso gestite internamente e con loro il dialogo si concentra soprattutto su credito e mercati emergenti. I family office sono molto diversi tra loro: quelli più piccoli hanno spesso una maggiore propensione ad affidarsi a gestori esterni.

Guardando all’evoluzione dell’industria dell’asset management, quali sono le valutazioni che è possibile fare in questo momento?

Mi preoccupa la tendenza alla saturazione e all’appiattimento. Sempre più operatori finiscono per dire e fare le stesse cose, e questo rende difficile mantenere un’identità davvero differenziata e restare fedeli al proprio posizionamento.

Valutiamo costantemente nuove opportunità, senza escludere nulla a priori. La sfida è trovare il giusto equilibrio tra la capacità di cogliere le opportunità in tempo utile e quella di inseguire ogni tendenza solo perché è in atto una corsa degli operatori di mercato.

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