Reddito fisso, Carpenzano (Capital Group): “Il focus si sposterà dai tassi al rischio di credito”

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Dopo un primo trimestre da dimenticare i mercati obbligazionari globali sono ancora pronti a dire la loro. “La volatilità del mercato ha persino rappresentato un’opportunità per gli investitori alla ricerca di rendimenti”, sostiene l’esperto di Capital Group

Alle prese con un’inflazione ai massimi da 40 anni da un lato, e con l’avvio del processo di normalizzazione delle politiche monetarie delle principali banche centrali dall’altro, i mercati obbligazionari globali hanno registrato performance negative da record nei primi tre mesi dell’anno, superiori a quelle del 2008 (il riferimento principale è il Bloomberg Global Aggregate Index). Uno scenario che rischia di mettere in discussione il ruolo del reddito fisso all’interno di un portafoglio, poiché sembrano venir meno le tradizionali correlazioni inverse con il mercato azionario.

Ma la congiuntura avversa non deve scoraggiare gli investitori obbligazionari, sostiene Flavio Carpenzano, Investment Director per il reddito fisso di Capital Group, che in questa conversazione con FocusRisparmio spiega perché gli obiettivi di conservazione del capitale, generazione di reddito, protezione dall’inflazione e diversificazione rispetto alle azioni rimangono perseguibili attraverso esposizioni mirate al credito.

“La volatilità del mercato ha persino rappresentato un’opportunità per gli investitori alla ricerca di rendimenti”, sostiene l’esperto di Capital Group, ragionando sul fatto che ora “più ci avviciniamo al prossimo anno, più alta sarà la probabilità di recessione; ciò potrebbe portare a uno spostamento del focus sul rischio dai tassi d’interesse al rischio di credito”. La selezione sarà quindi “fondamentale”. 

All’interno di questo scenario, quali sono le aree del credito dove i drawdown sono stati più pesanti in questi primi tre mesi? E quelle che hanno ammortizzato meglio?

Nel corso del 2022, nel mercato del reddito fisso i settori maggiormente sensibili ai tassi, come il debito in valuta forte dei mercati emergenti e i corporate investment grade globali, hanno riportato i rendimenti più deboli. Naturalmente il debito dei mercati emergenti ha tendenzialmente sofferto a causa degli eventi in Ucraina; tuttavia, l’impatto è stato eterogeneo nei vari mercati, con una differenziazione tra i diversi Paesi e il debito locale dei Paesi emergenti, che in realtà da inizio anno è andato leggermente meglio rispetto ai corporate investment grade – anche a causa dell’impatto positivo di alcune valute dei Paesi emergenti, come il real brasiliano. Nel frattempo, il mercato inflation linked ha retto meglio rispetto a gran parte degli altri mercati, date le crescenti aspettative d’inflazione – in particolare, le obbligazioni a più breve termine, che sono maggiormente guidate da una forte pressione dell’inflazione e dalla relativa cedola più alta. Anche i corporate high yield globali sono stati incredibilmente più forti, data la loro minore sensibilità ai tassi e il rendimento cedolare offerto, che ha parzialmente compensato il calo dei prezzi.

Fra rischio di tasso (duration) e rischio di credito (credit spread) quali sono oggi i fattori di rischio più attenzionati dal mercato? Vale per tutte le aree del credito o ce ne sono alcune esposte a un determinato fattore di rischio piuttosto che ad un altro?

Finora quest’anno il rischio di tasso d’interesse è stata la principale preoccupazione per gli investitori, dato il cambiamento di atteggiamento verso la normalizzazione della politica monetaria da parte di tutte le banche centrali quasi in sincrono. Tuttavia, tale processo creerà inevitabilmente condizioni finanziarie più rigide, con un impatto diretto sugli spread di credito. Quest’ultimo punto è il motivo per cui abbiamo già iniziato a intravedere un discreto allargamento degli spread di credito. Più ci avviciniamo al prossimo anno, più alta sarà la probabilità di recessione; ciò potrebbe portare a uno spostamento del focus sul rischio dai tassi d’interesse al rischio di credito.

A quali degli obiettivi oggi un investitore dovrebbe porre maggior attenzione quando valuta l’investimento nel reddito fisso?

Il livello di attenzione che un investitore dovrebbe riporre sul ruolo giocato dal reddito fisso dipende molto dal suo profilo generale di rischio-rendimento e dall’obiettivo del suo portafoglio. Per esempio, per un investitore con una forte inclinazione verso la componente azionaria nel portafoglio, i titoli di stato di alta qualità che garantiscono la conservazione del capitale e la diversificazione a lungo termine sono probabilmente le caratteristiche più importanti che la sua esposizione obbligazionaria deve fornire; d’altra parte, se un investitore ha maggiormente bisogno di un rendimento costante, l’high yield o i mercati emergenti dovrebbero adattarsi meglio a tale scopo, anche se offrono una minore diversificazione rispetto alla componente azionaria. Nei prossimi 12-24 mesi, il grado di importanza di ogni funzione probabilmente cambierà: da un lato, le esigenze di reddito rimangono le stesse per molti investitori nella pianificazione finanziaria a lungo termine, ma se si ritiene che ci sia un crescente rischio di recessione, l’attenzione dovrebbe ovviamente spostarsi sulla conservazione del capitale e sulla diversificazione.

Come si sceglie fra le diverse anime del reddito fisso nella costruzione di un portafoglio ben diversificato?

Gli investitori hanno tipicamente utilizzato il reddito fisso per offrire protezione durante i periodi di ribasso dei mercati azionari. Tuttavia, la correlazione tra i mercati azionari e del reddito fisso è recentemente cresciuta, il che ha portato molti a mettere in discussione il ruolo del reddito fisso all’interno del portafoglio. In periodi di stress di mercato con forti correzioni dei mercati azionari, i titoli di stato di alta qualità, in particolare le obbligazioni a lunga scadenza, hanno continuato a fornire una reale protezione dai ribassi, anche con rendimenti molto bassi o negativi come quelli che si sono osservati in Europa. L’high yield e i mercati emergenti rimangono tra le poche opportunità d’investimento a reddito fisso che sono state in grado di fornire rendimenti reali positivi, a tratti, in questo contesto di inflazione più elevata e prolungata nel tempo. Tuttavia, pensare a come le asset class si integrano tra loro è fondamentale per ottenere buoni risultati di investimento aggiustati per il rischio. Quando si introducono obbligazioni high yield in un portafoglio, i rendimenti aumentano, ma si introduce anche un maggiore rischio di drawdown. Se possiamo abbinare questa esposizione a una posizione negativamente correlata e che magari presenta un profilo di payoff asimmetrico, allora potremmo essere in grado di creare un profilo di rendimento più regolare per i nostri clienti.

In merito al fondo Capital Group Global High Income Opportunities (GHIO) dopo un 2021 di risultati positivi, come sta affrontando questa fase dei mercati obbligazionari?

La volatilità di mercato nel 2022, fino a questo momento, ha lasciato gli investitori senza un posto in cui trovare rifugio, dato che quasi tutte le aree dei mercati hanno subito un calo. Pertanto, è stato un inizio d’anno difficile per il fondo GHIO, così come per la maggior parte dei suoi peer. Detto questo, da inizio anno il fondo ha battuto il benchmark (una combinazione degli universi di debito dei mercati emergenti e di investimento high yield Usa), grazie alla rigorosa selezione dei titoli. In termini strutturali, il fondo si concentra principalmente sulle obbligazioni societarie EMD (in valuta forte e locale) e HY con l’obiettivo di generare un elevato rendimento totale, con un’ampia componente di reddito corrente. All’interno dell’esposizione al debito dei mercati emergenti, attualmente vediamo più opportunità nei mercati in valuta locale e, pertanto, abbiamo una modesta inclinazione verso tali mercati. Per quanto riguarda i mercati locali, il fondo ha un posizionamento costruttivo nei Paesi che hanno già compiuto dei passi verso l’inasprimento della politica monetaria per contrastare l’aumento dell’inflazione. Tali mercati offrono rendimenti più interessanti e sono soggetti a un rischio più contenuto di ulteriori aumenti dei tassi in questa fase. Nei mercati in valuta forte, il team si concentra sui mercati con fondamentali solidi e valutazioni interessanti, evitando le aree con spread più stretti in cui le dinamiche rischio-rendimento sono meno interessanti. L’esposizione ai corporate high yield offre caratteristiche di rischio-rendimento simili, ma anche diversificazione al fondo, dato il diverso ciclo seguito dal mercato. All’interno dei corporate, il team vede delle opportunità nel settore primario e nelle istituzioni finanziarie, in particolare. Nonostante il sell-off dei mercati di quest’anno, i risultati a lungo termine del fondo GHIO sono ancora solidi in quanto l’approccio rimane focalizzato sulla creazione di valore attraverso la ricerca fondamentale. La volatilità del mercato ha persino rappresentato un’opportunità per gli investitori alla ricerca di rendimenti. Il fondo ha chiuso il 2021 con uno yield to worst di circa il 5,2% che da allora è salito significativamente al 6,8% circa (al 31 marzo 2022), offrendo un rendimento interessante che è anche un buon indicatore di potenziali rendimenti totali futuri.

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Alla ricerca di Alpha è la rubrica di FocusRisparmio.com dedicata ai fund manager. Ogni lunedì, con l’aiuto degli esperti del settore, vengono messi sotto la lente i fatti recenti più significativi e gli impatti sui portafogli da essi gestiti con una visione impostata sul medio e lungo termine.

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