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La ripresa dell’Eurozona ha rallentato ma tornerà forte nel corso dell’anno e anche le condizioni del lavoro migliorano ulteriormente, nonostante la dinamica salariale resti contenuta; intanto l’inflazione si sta mantenendo più alta più a lungo del previsto ma scenderà nel corso del 2022. Niente di nuovo sul fronte della Bce, che nel bollettino economico ribadisce la visione già espressa da Christine Lagarde nel corso dell’ultima riunione, compreso il cambio di rotta hawkish.
Proprio quest’ultimo, espresso nel bollettino mensile con la frase “il Consiglio direttivo ritiene più che mai necessario mantenere un atteggiamento flessibile e aperto a tutte le opzioni nella conduzione della politica monetaria”, preoccupa non poco gli investitori obbligazionari. Ormai, infatti, un rialzo dei tassi Ue nel 2022 appare quasi inevitabile. Basti pensare che solo nelle 24 ore precedenti la pubblicazione del bollettino si sono detti a favore di una stretta ben tre membri del board (Francois Villeroy, Isabel Schnabel e Martins Kazaks). Certo tutto dipenderà dai dati, ma ormai i mercati si interrogano più sul ‘quando’ e sul ‘quanto’ che sul ‘se’. Il tutto, poi, mentre negli Usa si scommette su sette ritocchi dei tassi da parte della Fed.
“È ormai chiaro che la Bce intende terminare entro il terzo trimestre del 2022 gli acquisti titoli per cominciare ad alzare i tassi negli ultimi mesi dell’anno. Al momento l’incertezza è concentrata sul primo rialzo a settembre piuttosto che a dicembre, e se sarà pari a 10 bps o piuttosto a 25 bps. La Fed ha già fatto intendere che alzerà i tassi a marzo, ma dopo gli ultimi dati di inflazione Usa il rischio è che decida di partire con un rialzo di 50 bps”, fa notare a FocusRisparmio Mauro Valle, head of fixed income di Generali Investments Partners.
Dunque, per i gestori il punto è diventato capire quali saranno le aree più penalizzate e ragionare su duration e allargamento degli spread. Per Gene Frieda, global strategist di Pimco, le economie sviluppate sono entrate nella pandemia senza grandi squilibri finanziari e il coordinamento della politica monetaria e fiscale è stato efficace, pertanto, l’aumento dei premi di rischio può essere visto come un’opportunità. “Siamo stati cauti sulla duration, nella convinzione che le banche centrali siano state troppo lente a reagire alla confluenza dei vincoli dell’offerta e dello shock positivo della domanda, ma ora vediamo la valutazione della politica monetaria più vicina al giusto valore. Dove le valutazioni erano ricche, come nel credito corporate e nella periferia europea, ora appaiono da eque a interessanti”, afferma.
L’investment director per il reddito fisso di Capital Group, Flavio Carpenzano, spiega di essere invece sottopesato sulla duration in Europa in generale, soprattutto attraverso i Titoli di Stato di Paesi come Francia e Italia a causa di un minore sostegno tecnico da parte della Bce. “L’aspettativa di un cambiamento della politica monetaria, che quindi peggiorerebbe la dinamica della domanda e dell’offerta, metterà sempre più sotto pressione la valutazione degli spread periferici, soprattutto con l’inasprimento delle condizioni finanziarie globali. Questo potrebbe essere particolarmente rilevante per paesi come l’Italia, dato il suo elevato debito sovrano. Ci aspetteremmo che gli spread dei Titoli di Stato italiani si amplino in linea con gli spread societari”, avverte.
Di diverso avviso sull’Italia è Frieda, secondo cui i fondi per la ripresa dell’Ue consentiranno al Paese di reggere bene a una graduale normalizzazione dei tassi. E dello stesso parere è anche Valle. “La nostra impressione è che, in buona parte, l’allargamento sia dovuto alla fase di risk off dei mercati e ai timori legati ai minori acquisti della Bce – evidenzia -. I fondamentali di crescita economica sono ancora più che buoni e le prospettive di bilancio dell’Italia sembrano essere sotto controllo, da qui una view positiva sui Btp nel medio termine, anche se la volatilità continuerà nelle prossime settimane”.
Quanto al resto dell’universo obbligazionario, secondo l’esperto di Generali Investments, a un certo punto i rendimenti offerti dal Treasury Usa cominceranno a diventare appetibili e probabilmente sarà attorno al livello del Terminal rate. “Nell’Eurozona – prosegue -, a parità di duration di portafoglio, paradossalmente è meglio essere sovraesposti alle scadenze più lunghe, per essere più difensivi in caso di rialzi più marcati della parte a medio breve della curva legati ai rialzi dei tassi ufficiali. Al momento anche un’esposizione sui titoli inflation-linked a medio breve termine, per una copertura parziale da sorprese al rialzo dell’inflazione, ha ancora senso”.
Per Frieda la normalizzazione della politica monetaria sarà positiva per gli asset ciclici. “Siamo più vicini alla neutralità sull’esposizione alla duration e abbiamo iniziato a vedere il credito societario come più attraente – precisa -. Contrariamente al consenso, riteniamo che un sottoinsieme selezionato di asset dei mercati emergenti sia molto interessante grazie alla loro convenienza, agli alti tassi d’interesse reali e ai forti saldi delle partite correnti. Infine, riteniamo che l’esposizione alle materie prime sia interessante”.
Meglio privilegiare una posizione di sottopeso sulla duration dei tassi Usa, per Carpenzano, soprattutto attraverso la parte anteriore della curva, più sensibile a eventuali aumenti dei tassi. “Prevediamo che la curva continuerà ad appiattirsi. Se gli asset di rischio si dovessero dimostrare resistenti e le condizioni finanziarie così allentate dovessero continuare, la Fed potrebbe muoversi in modo più aggressivo per affrontare l’inflazione. Nonostante il rally dei Treasury Inflation-Protected Securities, un ulteriore apprezzamento sembra alquanto possibile e privilegiamo un’allocazione moderata poiché l’inflazione potrebbe continuare a sorprendere al rialzo”, conclude.
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