Fixed income, per Vantrimpont (Oddo BHF AM) è l’anno del carry: “Valore diffuso lungo tutta la curva”

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In un contesto di tassi normalizzati e rendimenti reali tornati positivi, il gestore vede opportunità trasversali tra governativi e credito. “Non è tempo di scommettere sulla compressione degli spread, ma di costruire portafogli resilienti”. Selezione degli emittenti e diversificazione tra segmenti il suo mix vincente

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Il reddito fisso oggi sembra raccontare una storia più prudente rispetto all’azionario, in rally da mesi. In che fase del ciclo si trova l’asset class? Siamo vicini a un punto di svolta?

Ho una view strutturalmente positiva sul fixed income perché, dopo un saliscendi tra politiche monetarie ultra-accomodanti e super-restrittive, siamo finalmente tornati a una condizione di normalità dei tassi di interesse: curve positive sia negli Stati Uniti sia in Europa, con spread dai due ai dieci anni stabilizzati intorno a 60-80 punti base e anche il differenziale tra dieci e 30 anni ormai ancorato su livelli simili. Questa struttura dei rendimenti non solo attesta il successo del mercato nell’aver trovato il proprio punto di equilibrio, ma fa anche intuire che le probabilità di una recessione economica restano remote: se così non fosse, vedremmo infatti curve molto più piatte. Più che a un punto di svolta, dunque, direi che ci muoviamo i continuità con quanto visto nell’ultimo anno. 

Le nomina del nuovo presidente Fed e i suoi riflessi sulle scelte in materia di tassi può alterare l’equilibrio?

Il successore di Powell avrà un solo voto all’interno del Fomc: questo significa che la politica monetaria della banca centrale non si discosterà molto dalla linea tenuta finora e resterà fortemente ancorata al mandato su stabilità dei prezzi e piena occupazione. Senza contare che, storicamente, anche governatori percepiti come ‛politici’ una volta entrati nella Federal Reserve tendono ad allinearsi alla missione dell’istituzione. Oggi l’inflazione core resta sopra il target del 2% ma, allo stesso tempo, la crescita USA si conferma solida e concede alla Fed un certo margine per mantenere il proprio approccio graduale. Non vedo quindi le condizioni per un’accelerazione significativa del ciclo di allentamento monetario rispetto a quanto già scontati dai prezzi di mercato, ovvero due tagli dei tassi nell’arco dell’intero 2026, salvo che non si assista a un intensificarsi dei segnali di debolezza dal mercato del lavoro. Il vero elemento da attenzionare per i suoi riflessi sul mercato è semmai la dinamica del debito pubblico: i deficit elevati implicano infatti un’offerta strutturalmente più abbondante di Treasury, circostanza che alza il premio al rischio per gli investitori soprattutto sulle scadenze lunghe. Non è un fattore di instabilità immediata, ma contribuisce a mantenere i rendimenti reali su livelli storicamente elevati e rende più sensibile il mercato obbligazionario USA a eventuali sorprese macro o fiscali.

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In effetti il tasso del decennale USA è aumentato rispetto al Bund. Vuol dire che occorre stare lontani dai T-bond?

Oggi il rendimento reale dei Treasury decennali è intorno al 2%, contro circa l’1% dei corrispondenti titoli tedeschi. Il mercato chiede quindi un premio più elevato per detenere debito americano, riflettendo i deficit pubblici più ampi di cui già abbiamo fatto menzione. È un meccanismo naturale: maggiore offerta di debito richiede tassi più consistenti. Questo non rende però i Treasury poco interessanti, semplicemente segnala una diversa percezione del rischio sovrano che impone una più attenta selezione della duration.

E sul fronte corporate?

Qui il ragionamento ruota attorno alle valute. Nel 2025 il biglietto verde si è indebolito in modo significativo contro l’euro e altre divise, complici un mix tra tensioni geopolitiche e riposizionamento dei rapporti commerciali che ha accelerato il fenomeno noto come de-dollarizzazione. E poiché non si tratta di un cambio di regime improvviso o temporaneo ma un riequilibrio progressivo di carattere strutturale, derivante dal fatto che una quota maggiore di riserve o investimenti viene diversificata su altri asset, gli investitori non possono non tenerne conto al momento di scegliere se prediligere l’una o l’altra geografia.

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In generale, dove si trovano oggi le principali opportunità per gli investitori obbligazionari?

Il punto chiave è che oggi il carry si presenta elevato su tutta la curva del reddito fisso. Tanto i governativi quanto il credito investment grade e l’high yield offrono infatti rendimenti reali interessanti, anche al netto dell’inflazione: parliamo di una forchetta che varia, in particolare, dal 2% al 3% in termini reali. E anche gli spread che sono compressi, per quanto contribuiscano a complicare il quadro, riflettono fondamentali solidi da parte delle aziende e tassi di default contenuti. Un mix di fattori dal quale si evince come i forti flussi verso il fixed income osservati dal 2022 siano destinati a proseguire anche nei prossimi mesi, sia sul primario sia sul secondario. Una selezione efficace può quindi essere fatta in chiave settoriale. E da questo punto di vista la view di Oddo BHF è chiara: oltre al comparto tecnologico, che resta rilevante per volumi di emissioni, c’è valore soprattutto nel settore bancario europeo. Gli istituti di credito del Vecchio Continente vantano bilanci solidi e beneficiano più di tutti delle curve dei tassi positive, potendo continuare anche in futuro a trarre profitto da margini importanti. Il debito subordinato, in particolare, offre rendimenti interessanti ma l’approccio deve essere diversificato: governativi per la duration, investment grade per la qualità del credito, high yield per il carry. Il tutto con un’attenta analisi degli emittenti.

In sintesi, qual è il messaggio per gli investitori sul reddito fisso nel 2026?

Non è il momento di scommettere su un ulteriore restringimento degli spread, ma di valorizzare il carry. Oggi il reddito fisso offre una combinazione rara di rendimento reale positivo, diversificazione e protezione in caso di shock macro. È un contesto favorevole per costruire portafogli bilanciati e resilienti.

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Spostiamoci un momento all’azionario, in particolare al settore tecnologico. Le valutazioni rappresentano un rischio sistemico?

Il rally del tech è stato accompagnato da una crescita degli utili coerente: le valutazioni non sono scollegate dai fondamentali. L’intelligenza artificiale, in particolare, è un cambiamento strutturale che riguarda l’intera economia e non solo un settore: siamo solo all’inizio della sua diffusione nei processi produttivi e decisionali, ma non v’è dubbio che arriverà a interessare anche l’industria dell’asset management per integrare l’analisi fondamentale. Non vediamo quindi una bolla simile al 2000. Detto questo, va riconosciuto che serve comunque prudenza perché una concentrazione eccessiva delle performance su pochi titoli può aumentare l’asimmetria dei rischi.

Vale lo stesso per l’oro?

Difficile fare previsioni precise. Di certo c’è però che la domanda rimane sostenuta: acquistano le banche centrali e gli investitori, mentre l’offerta non cresce perché le società di estrazione faticano a reggere il ritmo delle richieste. Ecco perché, nel complesso, non vedo le condizioni per un crollo dei prezzi che sia definitivo. Inoltre, l’oro beneficia della diversificazione rispetto al dollaro e lo fa con un profilo rischio molto meno elevato del Bitcoin o di altri asset oggi percepiti come rifugio rispetto al biglietto verde.

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