Baltora (Axa IM): “Spazio alle scadenze brevi per mitigare il rischio inflazione”

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Il fund manager si aspetta una stabilizzazione della crescita dei prezzi in Europa e negli Usa “su livelli più alti di quelli visti nel recente passato”. Nel portafoglio spazio a Tips con scadenze brevi

Intervista con Jonathan Baltora, head of sovereign, inflation and forex, fixed income di Axa Investment Managers e gestore del fondo AXA WF Global Inflation Short Duration Bonds. Il team di Baltora gestisce circa 20 miliardi di asset nelle strategie indicizzate all’inflazione. Il processo di investimento è top-down puro basato sull’analisi di scenario e successiva selezione degli strumenti.

“La nostra filosofia d’investimento si basa su alcune convinzioni: abbiamo una visione di medio termine riguardo all’asset allocation e ci concentriamo sulle aspettative di inflazione a breve termine; prediligiamo strumenti estremamente liquidi; ci concentriamo sulla parte più corta (2-3 anni) della curva dei rendimenti”, spiega il fund manager a FocusRisparmio.

Nel dialogo con Baltora siamo partiti da un dato: il +6,2% di rialzo annuale dei prezzi negli Stati Uniti – il più alto degli ultimi 30 anni – registrato il mese scorso.

C’è un ampio dibattitto sulla temporaneità o meno del rialzo dei prezzi in molte aree sviluppate. Qual è il vostro punto di vista?

Negli ultimi dieci anni, quando abbiamo avuto episodi di inflazione elevata ma transitoria, si è trattato sempre di shock legati al mercato petrolifero che venivano riassorbiti nei successivi trimestri. Ora l’impennata dei prezzi è legata ad elementi di scarsità di offerta in diversi mercati, non solo quello energetico, e in più, dall’altro lato, c’è una domanda di beni e servizi estremamente solida. Quindi l’inflazione che stiamo assistendo al momento è diversa dall’inflazione vista negli anni ’70 o ’80. La cosa più sorprendente nella pubblicazione sull’inflazione statunitense di qualche settimana fa è il fatto che anche i prezzi dei servizi iniziano a salire.

 Cosa vi aspettate quindi nel 2022?

Nel lungo periodo l’inflazione dovrebbe normalizzarsi, ma su livelli effettivamente più alti rispetto a quelli che abbiamo visto negli ultimi anni di prolungata deflazione.  Le stesse Banche centrali stanno prendendo sempre più consapevolezza di questo e stanno cercando di smussare nella loro dialettica il significato del termine “transitoria”. In termini numerici, nel primo trimestre del 2022 ci aspettiamo che la crescita dei prezzi si assesti nel range 1,5-2% in Europa e 2-2,5% negli Stati Uniti.

Quali sono gli impatti di questo scenario sulla vostra strategia?

I bond legati all’inflazione sono un classico esempio di trade off fra tassi di inflazione e duration. Tipicamente, più lunga è la scadenza dello strumento, maggiore è la sua sensibilità alla variazione dei prezzi e, viceversa, minore è la scadenza e più bassa è la sensibilità ai tassi di interesse e maggiore la sensibilità all’inflazione. Quindi nell’attuale scenario di impennata dei prezzi al consumo stiamo riducendo la duration del portafoglio concentrandoci sulle scadenze più brevi della curva dei rendimenti.  In questa maniera riduciamo il rischio di essere esposti a un eventuale rialzo dei tassi d’interesse da parte delle Banche centrali quando questo si verificherà a causa delle pressioni inflazionistiche nell’economia.

Qual è oggi lo strumento che trovate più attraente per questo tipo di strategia?

Gli strumenti che trovano più spazio nel nostro portafoglio in questa fase sono i Tips (Treasury Inflation Protected Security) con scadenze comprese fra il 2023 e il 2024, mentre evitiamo posizioni in titoli con scadenze superiori a cinque anni. Penso sia il momento ideale per investire in questi titoli poiché la Fed riconosce l’esistenza di pressioni inflazionistiche nell’economia e anche se i membri più dovish del Fomc vorrebbero ritardare il più possibile il momento in cui alzerà i tassi d’interesse per non creare attriti sui mercati finanziari, il dibattitto sulla crescita dei prezzi, con il rischio stagflazione sullo sfondo, continuerà ad accompagnarci nei prossimi mesi. In questo quadro, continueremo a posizionarci sui Tips a breve scadenza e, siamo sovrappesati sui titoli indicizzati all’inflazione a breve scadenza dell’Euro zona

Cosa ci può dire dei BTP inflation-linked italiani, sono un buon affare?

I BTP indicizzati all’inflazione sono strumenti interessanti in un contesto di rialzo dei prezzi perché hanno una sensibilità molto alta sia in termini di duration che di tassi. In più hanno storicamente offerto degli spread vantaggiosi rispetto al resto del mercato. C’è una netta differenza fra il BTP Italia – legato all’inflazione domestica – e il BTP €i, indicizzato a un paniere dei prezzi registrati nell’Eurozona.  Nelle nostre strategie abbiamo sempre privilegiato quest’ultimo perché pensiamo che il BTP Italia sia uno strumento che offra poca liquidità sul secondario e sia più legato a una logica da investitore retail. In questo momento siamo esposti con qualche piccola posizione sul BTP €i.

Considerate anche emissioni di Paesi emergenti o periferici, come ad esempio in Europa dell’Est o Asia?

Sono regioni e mercati in cui abbiamo investito in passato ma su cui al momento non siamo esposti attraverso titoli indicizzati. La ragione è che le emissioni di questi paesi avvengono prevalentemente in valuta locale aggiungendo quindi un fattore di rischio in più alla strategia. Direi che gli strumenti indicizzati di Paesi di frontiera come possono essere, per esempio, la Polonia in Europa dell’Est o la Corea del Sud per l’Asia sono più adatte ad investitori domestici. In più ci sono anche altre considerazioni legate alla liquidità dei mercati o alla differente tassazione che ci spingono, per il momento, a privilegiare solo titoli americani ed europei.

E la Gran Bretagna come si colloca in questo scenario?

Il quadro del Regno Unito è probabilmente il più complicato all’interno delle economie sviluppate poiché risente ancora degli strascichi della Brexit. Storicamente il Paese è stato un “importatore di inflazione”, ma con l’uscita dall’Unione Europea sta riscontrando diversi problemi nel mercato del lavoro e in quello valutario. Il mercato dei Gilts britannici è estremamente volatile nel quale continuiamo a mantenere delle posizioni ma dove tendiamo ad essere meno presenti.

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Alla ricerca di Alpha è la rubrica di FocusRisparmio.com dedicata ai fund manager. Ogni lunedì, con l’aiuto degli esperti del settore, vengono messi sotto la lente i fatti recenti più significativi e gli impatti sui portafogli da essi gestiti con una visione impostata sul medio e lungo termine.

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