Portafogli modello: il confine della consulenza in materia di investimenti

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Il legislatore sembra operare una distinzione tra le raccomandazioni rivolte al pubblico indistinto e l’invio di raccomandazioni ad un pubblico ristretto, identificato nel singolo cliente anche se appartenente a liste di distribuzione, gruppi di interesse o abbonati ad un servizio

Lo scorso 28 ottobre l’Esma, autorità di regolamentazione dei mercati mobiliari dell’Unione europea, ha chiarito in una dichiarazione che le informazioni con cui si propongono decisioni di investimento su strumenti finanziari (azioni e obbligazioni) destinati al pubblico e scambiati in ambito Ue hanno natura di raccomandazioni di investimento ai sensi del diritto Ue.

La pubblicazione della Dichiarazione dell’Esma, che aveva come principale scopo il rispetto delle norme in tema di abusi di mercato, ha tuttavia sollecitato l’interesse nei confronti di un tema più volte trattato, ossia in quali circostanze le raccomandazioni di investimento ricadano o meno entro il perimetro della consulenza in materia di investimenti, servizio riservato a soggetti autorizzati e sottoposto a specifiche regole di condotta.

Raccomandazioni di investimento personalizzate nella Mifid1

Nell’ambito della regolamentazione Mifid1 la definizione di raccomandazione di investimento personalizzata era condizionata da due elementi: da un lato essa era personalizzata nella misura in cui veniva presentata come adatta al cliente o potenziale cliente nella sua qualità di investitore. In secondo luogo, la definizione escludeva la fattispecie di raccomandazione rivolta al pubblico o trasmessa tramite canali di comunicazione (incluso internet).

Portafogli modello e segnali operativi

Nell’ambito del precedente contesto normativo, nel 2009 la Consob aveva fornito una risposta ad un quesito relativo alla diffusione di “segnali operativi” su strumenti finanziari e di “portafogli modello”, con la quale stabiliva che la riconducibilità o meno della fornitura di tali raccomandazioni  alla fattispecie della consulenza in materia di strumenti finanziari era subordinata all’accertamento dell’ulteriore requisito della personalizzazione, qualora, in concreto, tali raccomandazioni risultassero presentate come adeguate al cliente, o comunque basate sulle caratteristiche del singolo cliente.

Il cambiamento della Mifid2

Con la nuova Direttiva Mifid2 il legislatore europeo ha parzialmente modificato la definizione di raccomandazione di investimento personalizzata: da un lato ha ribadito che, ai fini della riconducibilità alla consulenza in materia di investimenti, la raccomandazione deve essere presentata come adatta al cliente; dall’altro ha però esteso l’ambito di applicazione, prevedendo che soltanto le raccomandazioni rivolte esclusivamente al pubblico possano dirsi per definizione non personalizzate. In sostanza nella nuova direttiva è stato eliminato il riferimento agli altri canali di comunicazione.

In sostanza, il legislatore sembra operare una distinzione tra le raccomandazioni rivolte al pubblico indistinto (pubblicazione su giornali ecc.) e l’invio di raccomandazioni ad un pubblico ristretto, identificato nel singolo cliente anche se appartenente a liste di distribuzione, gruppi di interesse, abbonati ad un servizio ecc.

Nel primo caso, non essendovi per definizione alcuna interazione tra il cliente ed il fornitore del servizio, la raccomandazione si può ritenere, senza alcun dubbio, non personalizzata.

Non necessariamente nel secondo caso. Infatti, l’utilizzo di canali di posta elettronica per l’invio ai clienti di raccomandazioni di investimento o di portafogli modello potrebbe comunque rientrare nel novero  delle raccomandazioni personalizzate anche se la specifica persona a cui la raccomandazione è rivolta fa parte di un gruppo al quale vengono rivolte raccomandazioni standardizzate.

Rilevante continua quindi ad essere il criterio guida, ossia se la raccomandazione è presentata o meno come adatta al cliente o potenziale cliente.

Portafogli modello per profili di rischio

Alcuni servizi di consulenza che consistono nel periodico invio di portafogli modello sono articolati mediante la fornitura di specifici portafogli suddivisi per asset class (azionari, obbligazionari) oppure per grado di rischio (rischio basso, medio alto ecc.).

Il cliente o potenziale cliente ha a volte l’opportunità di selezionare il portafoglio modello che meglio si adatta al proprio profilo di rischio. Si può, in tali circostanze, ritenere che la raccomandazione di investimento continui ad essere considerata non “personalizzata”, anche se essa è basata su una delle principali caratteristiche del cliente? Evidentemente ci si avvicina ulteriormente al limite del perimetro della consulenza in materia di investimenti e aumenta la probabilità che, nonostante le intenzioni del fornitore, la raccomandazione sia percepita dal cliente come adatta alle proprie caratteristiche di investitore.

*Contributor FocusRisparmio

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