Obbligazionario high yield: quando resilienza è sinonimo di opportunità

 5 min

Mike Scott, lead portfolio manager di Man GLG con focus su high yield e credito globale, analizza per FocusRisparmio il contesto che attende gli investitori in una parte finale dell’anno che si annuncia caratterizzata dalle preoccupazioni sullo stato della crescita globale. Come investire in fixed income fra inflazione, politiche monetarie restrittive e crisi geopolitiche

Esperienza, flessibilità e ricerca della resilienza. Le qualità per investire nel contesto obbligazionario attuale sono identificate in maniera chiara e puntuale da Mike Scott, lead portfolio manager di Man GLG con focus su high yield e credito globale. “Il comparto ad alto rendimento”, spiega il gestore a FocusRisparmio, “offre opportunità sia in termini di performance che di diversificazione a patto di essere in grado di implementare un approccio distintivo che unisca profondità di analisi di emissioni e modelli di business sottostanti e capacità di previsione del comportamento delle aziende nel quadro macro-economico di riferimento”.

Un compito certamente non semplice e reso ancora più complesso da uno scenario di investimento altamente sfidante. Assistiamo ad un radicale cambio di paradigma. Molti sono i fattori differenzianti che stanno emergendo rispetto a quanto visto sui mercati almeno negli ultimi dieci anni. Inflazione e rialzo dei tassi di interesse sono certamente tra i più importanti. Due variabili di grande impatto sul reddito fisso. In che situazione ci troviamo oggi e cosa dobbiamo aspettarci da qui a fine anno?

Il 2022 è stato caratterizzato finora da uno shock dei mercati dovuto al ritorno dell’inflazione e al cambio di regime delle banche centrali. Due fattori che non possiamo considerare del tutto inattesi in quanto numerosi segnali erano ben visibili anche prima del loro effettivo manifestarsi. A questi si è unito un rallentamento della crescita, successivo a un 2021 in cui si è assistito ad un rimbalzo dopo l’uscita dalla fase acuta della pandemia da Covid-19. La guerra in Ucraina ha complicato ulteriormente il quadro, portando fortissime pressioni sull’economia globale dal lato dell’offerta, in particolare per quanto riguarda le materie prime. Se la prima parte dell’anno si è molto concentrata sulle preoccupazioni per inflazione e politiche monetarie, nella seconda parte l’attenzione si sposterà sulle prospettive di crescita.

Che cosa significa questo per i mercati?

Siamo nel pieno di un repricing. Fino ad ora il movimento dei mercati è stato generale ma ci attendiamo che nell’ultima parte dell’anno aumenteranno le dispersioni. Nel campo del debito ci aspettiamo che le obbligazioni di alta qualità performeranno meglio di quelle di bassa qualità, in tutti i comparti. Questo non significa che non ci siano opportunità specifiche ma queste saranno molto concentrate in particolare in quei business con flussi di cassa molto resilienti e un grande potere di determinazione dei prezzi. Healthcare, beni di prima necessità e utilities contengono al loro interno molte delle migliori esposizioni possibili oggi.

Che cosa succederà quindi nel comparto high yield?

A nostro avviso, gli spread sono destinati ad aumentare per effetto di un peggioramento dei fondamentali. Ma non possiamo fermarci a valutazioni generiche nel momento in cui ci riferiamo ad un settore che permette di investire in un elevatissimo numero di titoli, con grandi differenziazioni al suo interno. Ciò che è più rilevante oggi e che determina un’attrattività di medio e lungo periodo è la capacità di generare liquidità in maniera indipendente dal ciclo economico. Non è il caso del settore industriale, ad esempio. Ma quello che dobbiamo sempre tenere presente nel momento in cui cerchiamo un posizionamento nell’obbligazionario ad alto rendimento è la scarsa applicabilità di un puro approccio top-down.

Qual è quindi un modo per approcciare l’asset class?

Gli investitori possono applicare una combinazione di approccio top-down e bottom-up, tenendo sempre in considerazione una grande specificità dell’asset class, ovvero il fatto di essere rappresentata da un’estrema varietà di modelli di business, con aziende che sono mediamente di dimensioni minori e di numero maggiore rispetto al comparto investment grade. Aumentano così le variabili da tenere in considerazione, in particolare rispetto alla costruzione dei flussi di liquidità nel ciclo economico di riferimento.

Quest’ultimo aspetto è fortemente legato ai fondamentali e all’analisi bottom-up. L’analisi puntuale dei singoli modelli di business consente di determinare la capacità di pricing e di generazione di flussi di cassa di ciascuna delle società oggetto di valutazione. Pertanto, la struttura societaria, la struttura del capitale, i rischi normativi e i contratti in essere sono tutti elementi da considerare in questa fase.

Come viene aggiunto l’elemento top-down in questo approccio spiccatamente concentrato sui fondamentali?

Riteniamo che i temi secolari e i driver che sono destinati a modellare l’economia e la società siano elementi importanti di cui tenere conto all’interno del processo di investimento. Si tratta di un’azione che mira tanto al controllo del rischio quanto a cogliere opportunità di rendimento perché tramite l’obbligazionario ad alto rendimento ci si espone a business di dimensioni anche medie e piccole che possono essere influenzati in maniera più marcata dai cambiamenti del contesto socio-economico nella loro capacità di pagamento delle cedole e di rifinanziamento.

A nostro avviso, il contesto regolamentare, quello politico e macroeconomico o i cambiamenti tecnologici e demografici devono altrettanto essere tenuti in considerazione per avere uno sguardo prospettico sulle possibilità di adattamento delle società in cui investiamo. Quello che ci caratterizza è dunque un profondo approccio fondamentale le cui risultanze sono filtrate attraverso la lente dei cambiamenti secolari. Questa integrazione rappresenta un forte carattere distintivo se guardiamo all’obbligazionario ad alto rendimento più in generale, un mercato in cui gli investitori tipicamente si concentrano  su una delle due tipologie di analisi.

Partendo da queste considerazioni, possiamo identificare specifici rischi e opportunità per l’asset class?

Nel campo delle opportunità, a livello settoriale abbiamo citato healthcare, beni di prima necessità e utilities per la loro resilienza rispetto ad un momento del ciclo economico in cui le pressioni sulla crescita aggregata sono significative. Dal punto di vista geografico, i mercati emergenti oggi rappresentano a nostro avviso più un rischio che un’opportunità mentre riteniamo che il valore relativo maggiore si concentri nel contesto europeo.

**

Alla ricerca di Alpha è la rubrica di FocusRisparmio.com dedicata ai fund manager. Ogni lunedì, con l’aiuto degli esperti del settore, vengono messi sotto la lente i fatti recenti più significativi e gli impatti sui portafogli da essi gestiti con una visione impostata sul medio e lungo termine.

Vuoi ricevere ogni mattina le notizie di FocusRisparmio? Iscriviti alla newsletter!

Registrati sul sito, entra nell’area riservata e richiedila selezionando la voce “Voglio ricevere la newsletter” nella sezione “I MIEI SERVIZI”.