Credito strutturato, l’alpha è nei dettagli

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Il caso di P&G Sgr, boutique d’investimento romana che applica al credito strutturato un approccio relative value ispirato dall’investment banking e basato sulla specializzazione tecnica delle competenze interne e su “attivi di qualità”

Puntare a creare gestioni ad alto valore aggiunto facendo leva su competenze e tecnologie sviluppate internamente. È questa la missione con cui è nata nel 2004 P&G Sgr, boutique italiana di gestione del risparmio con uno dei maggiori track record in Europa nel credito strutturato ed operativa anche nel campo del real estate e delle energie rinnovabili.

I fondatori della società, Fabiana Gambarota e Luca Peviani, provengono dal mondo dell’investment banking da cui è stato possibile scorgere l’opportunità rappresentata dalla creazione di una Sgr in grado di creare e gestire portafogli efficienti su crediti strutturati avendo come target gli investitori istituzionali.

Partiamo dall’expertise più distintiva della società, quella relativa al credito strutturato e in particolare agli Asset Backed Secutities (Abs), mettendola in relazione alla nascita e crescita di P&G Sgr. Che cosa è successo in questi quasi 20 anni?

Iniziamo con il dire che gli Abs sono strumenti finanziari nati negli anni 2000 emessi a fronte di operazioni di cartolarizzazioni garantite da attivi sottostanti. Il mercato degli asset-backed ha subito un ostracismo in larga parte non giustificato a seguito della grande crisi finanziaria del 2008, arrivando, nonostante ciò, ad essere oggi ampio e diversificato in Europa. I dati mostrano un mercato pari a quello dei titoli corporate investment grade di circa 1.100 miliardi di euro.

La fondazione di P&G Sgr deriva dalla nostra visione di un mercato in grado di soddisfare l’esigenza di diversificazione e rendimento degli investitori istituzionali, accresciuta nel corso degli ultimi dieci anni di politiche monetarie accomodanti e tassi sottozero. La nostra strategia è stata fin da subito quella di puntare su competenze molto specifiche e dotarci di una struttura interna, anche tecnologica, in grado di gestire completamente in autonomia ogni processo: dalla valutazione di un’idea di investimento fino alla reportistica destinata al cliente.

In questi anni P&G Sgr è cresciuta allargando i propri orizzonti oltre il credito strutturato, che rimane la fetta maggiore degli attuali 500 milioni di euro di masse in gestione, con soluzioni di investimento su real estate ed energie rinnovabili. Il tutto interamente gestito grazie al lavoro dei 25 professionisti che coprono un’ampia gamma di attività, dallo sviluppo di portafoglio alla creazione di software e modelli proprietari; il tutto per creare soluzioni tailor made sulle esigenze del cliente.

A livello sia generale che particolare, qual è il valore aggiunto che un investitore può estrarre da un investimento in Abs

 Tra i vantaggi di questa asset class ci sono una visione trasparente della qualità del collaterale a garanzia delle note emesse, la prospettiva di ottenere maggiori premi di rendimento e minori correlazioni rispetto agli altri asset presenti nel mondo del credito. Nonostante siano meno liquidi rispetto ad altri prodotti finanziari, gli Abs registrano spesso una volatilità minore delle azioni e un rendimento maggiore dei bond di rating equivalente. Infine, diversamente dalle obbligazioni tradizionali con cedole fisse, la maggior parte degli Abs europei è rappresentata da titoli a tasso variabile quindi meno esposti alle variazioni dei tassi di interesse.

Tutti questi aspetti generali non devono però far pensare alla possibilità di una allocazione generalizzata al comparto, che al contrario rischierebbe non solo di essere inefficace ma di determinare rischi anche elevati. È infatti necessario analizzare le varie fasi del mercato del credito strutturato e soprattutto analizzare nel dettaglio ogni singola emissione per trovare le migliori opportunità. Il nostro approccio molto tecnico e le nostre dimensioni ci permettono di partecipare anche alle emissioni di più piccolo taglio in sacche di mercato non raggiungibili da molti dei nostri competitor. Si tratta di una strategia non scalabile all’infinito ma che consente di raggiungere quei segmenti dove è possibile trovare alpha in modo più consistente e puro.

Prendiamo in considerazione ora il fondo flagship P&G SCO (Structured Credit Opportunities), dallo scorso mese disponibile per gli investitori professionali anche attraverso Allfunds, per capire come questo approccio si traduca nella pratica

Si tratta di un fondo di diritto irlandese lanciato nel novembre 2009 che è stato in grado di consegnare agli investitori un ritorno annualizzato dell’8,4% con volatilità limitata al 5%. Investe principalmente in Abs (Asset Backed Securities) europei, con sottostanti che possono essere di diverse tipologie. Ad esempio, crediti commerciali, bancari, mutui o finanziamenti al consumo.

Il focus principale è sulle tranche “mezzanine” degli ABS approcciate in modo opportunistico e l’attività di trading costituisce un driver rilevante di performance. Lo stile d’investimento si basa sulla ricerca di relative value attraverso l’analisi bottom-up dei singoli titoli, senza trascurare uno sguardo top-down necessario per delineare un quadro chiaro anche nei momenti di volatilità. Nell’attuale fase, in particolare, l’atteggiamento che vogliamo tenere è maggiormente conservativo per quanto riguarda la duration e incentrato sulla ricerca di carry.

Il portafoglio è tipicamente diversificato su un numero di idee di investimento che va da 5 a 10, per un totale di 50-70 posizioni complessive. La composizione vede ad oggi il 72% degli oltre 130 milioni di euro masse in gestione investite in Abs ed un 27% in CLOs, con gli asset italiani rappresentano circa il 46% del portafoglio.

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