Vogel (Schroders): “Abituiamoci a mercati sempre più volatili”

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Il riprezzamento degli spread creditizi che ha fatto seguito alle vendite massicce di corporate bond ha rimescolato le carte di un settore «anestetizzato» da anni di QE. Per Patrick Vogel, star manager del gestore britannico, le opportunità non mancano – soprattutto nelle obbligazioni senior non garantite delle principali banche europee – ma è comunque tempo di allacciare le cinture.

“Una conseguenza importante del recente sell-off nei mercati obbligazionari nel secondo trimestre del 2018 è stata la ricomparsa di valore soprattutto nel credito investment-grade in euro e al momento è qui che troviamo le migliori opportunità. Gli spread di tali titoli in euro sono aumentati più che per quelli in dollari e sterline, a livelli che non si vedevano dal periodo appena antecedente all’avvio del programma di acquisto di titoli corporate da parte della Bce”.

Sono queste le prospettive in termini di valore del credito societario europeo secondo Patrick Vogel, star manager di Schroders e gestore di due fondi nella top-5 dei best-seller della casa britannica in Italia da inizio anno, lo Schroder ISF Global Multi Credit e lo Schroder ISF Euro Credit Absolute Return. Vogel è tra responsabile del credito europeo e dal 2015 detiene la tripla A di Citywire per le gestioni di cui è direttamente responsabile.

La fine del QE è prevista per dicembre. In che modo influenzerà il settore delle obbligazioni societarie europee?

Riteniamo che la ripresa della crescita in Eurozona nel corso degli ultimi anni abbia dato alla Bce il margine necessario ad iniziare a rimuovere gradualmente e porre fine alle misure straordinarie entrate in vigore al culmine della crisi del debito sovrano. Tuttavia, una bassa inflazione core nell’Eurozona implica che sarà difficile per la Bce alzare i tassi in maniera aggressiva nei prossimi anni.

La fine del QE è stata ampiamente anticipata e l’impatto sui mercati dovrebbe continuare ad essere attenuato, anche se alcuni emittenti di alta qualità che effettuano trading a velocità molto elevate potrebbero subire alcune pressioni, dato che i mercati vedranno un acquirente insensibile all’andamento dei prezzi venir meno.

Quali sono le prospettive del principale settore del credito europeo per volumi ed emittenti, quello finanziario?

Manteniamo una visione positiva su selezionate opportunità nel segmento finanziario europeo. La graduale normalizzazione dei tassi della Bce dovrebbe dimostrarsi essere una notizia positiva sia per le banche che per le compagnie assicurative. Alla luce del recente riprezzamento degli spread creditizi, troviamo opportunità più interessanti nelle obbligazioni senior non garantite delle principali banche europee rispetto ai corrispettivi bond subordinati. Inoltre, siamo positivi in maniera selezionata anche su determinate società assicurative in Europa, che potrebbero beneficiare di un’eventuale normalizzazione della politica della Bce e che hanno implementato le misure per migliorare il proprio bilancio.

Quale settore e area geografica sta monitorando con particolare interesse?

Restiamo relativamente difensivi sull’high yield statunitense, che ha registrato performance molto positive nel 2018, lasciando indietro le valutazioni relativamente non attraenti. Inoltre, vediamo opportunità nei titoli europei high yield single B, focalizzati sul settore dei servizi. La selezione dei titoli è una componente cruciale del nostro approccio e riteniamo che l’attuale contesto di mercato abbia creato svariate opportunità per trovare valore attraverso il nostro approccio.

Dove individuate i venti contrari che impongono un cambio di rotta nella seconda parte dell’anno?

I rischi geopolitici rimangono una preoccupazione chiave per i mercati nella seconda parte dell’anno. L’escalation delle tensioni commerciali, la minaccia di una guerra commerciale, la situazione in Italia e il conto alla rovescia sull’uscita del Regno Unito dall’UE, probabilmente causeranno periodi di volatilità. In generale, prevediamo che la volatilità periodica rimarrà una caratteristica dei mercati nella seconda metà del 2018. Anche se i mercati si sono attrezzati in qualche modo in vista della normalizzazione delle politiche monetarie, resteranno sensibili ai commenti della Banca centrale e in particolare a qualsiasi segnale che indichi che questa potrebbe avvenire più velocemente del previsto.

La Brexit ha iniziato a prendere quella che sembra una forma definitiva, votata all’approccio cosiddetto «soft». Quali sono le sue prospettive per l’economia e i mercati finanziari del paese e in che modo influiscono sul suo posizionamento?

Siamo ampiamente neutrali in termini di outlook per il Regno Unito da un punto di vista top-down. I trend economici sono stati fiacchi nell’ultimo periodo, ovvero il periodo di declino dei salari reali ufficialmente più lungo, anche se recentemente ci sono segnali di ripresa della crescita dei salari. Tuttavia, abbiamo avuto una propensione positiva verso il credito UK per un certo periodo di tempo, dato che ritenevamo che l’incertezza su Brexit avesse creato un premio attraente per i titoli UK rispetto a quelli globali. I nostri investimenti si sono concentrati sulle banche locali, sul real estate e sul segmento assicurativo. Abbiamo avuto anche una posizione più particolare e in un certo senso contrarian sui supermercati britannici. Il paese ha sovraperformato rispetto all’eurozona nell’ultimissimo periodo e stiamo mirando in maniera selettiva a trarne profitto e muoverci verso le opportunità dell’eurozona.

Cosa pensa del mercato italiano del credito societario alla luce del nuovo quadro politico, e come è investito nel paese?

La situazione in Italia si è calmata, ma riteniamo che la volatilità possa riemergere, visto i possibili punti di scontro tra il nuovo governo e l’UE, soprattutto all’avvicinarsi delle negoziazioni sul bilancio 2019 il prossimo autunno. Visti gli ampi riprezzamenti degli asset in Europa, preferiremmo sfruttare le opportunità al di fuori dell’Italia, a parte un numero selezionato di titoli. Uno di questi è una società di servizi di IT, il cui principale cliente è il Governo italiano, con il quale ha contratti molto solidi e sicuri.

Quali aziende considera particolarmente interessanti?

Troviamo opportunità interessanti nei settori delle telecomunicazioni, dei servizi, real estate e assicurativo. Se prendiamo ad esempio il real estate, siamo molto fiduciosi sulla stabilità dei flussi di cassa, sugli spread attraenti e sulla forte protezione offerta ai creditori dalla documentazione delle obbligazioni. Siamo esposti su mercati più ampi come il Regno Unito e la Germania, ma abbiamo trovato opportunità anche in altri paesi, inclusa la Svezia e la Repubblica Ceca. La stabilità dei flussi di cassa è una caratteristica attraente di molte società delle telecomunicazioni, e alcune beneficiano anche di significative barriere all’ingresso.

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