Il paradosso della Bundesbank e la via degli eurobond “sintetici”

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L’economista ex Fmi mette in guardia Berlino: “la Corte costituzionale tedesca mina l’indipendenza dell’autorità monetaria e rappresenta elemento potenzialmente disaggregante per l’unione”

La recente sentenza della Corte costituzionale tedesca (Gcc) contro la Bce mette in discussione la compatibilità del piano di acquisti di titoli di Stato denominato Pspp (Public sector purchase programme) o in gergo Quantitative easing, Qe con le prerogative degli stati nazionali, ed in questo caso del Parlamento tedesco, nell’ambito delle politiche fiscali. Secondo l’alta corte di Berlino il principio di proporzionalità non verrebbe rispettato in quanto il Pspp ha effetti fiscali ed economici sproporzionati rispetto ai benefici monetari.

La non violazione del divieto di monetizzazione del debito sovrano degli Stati membri è invece stata sancita nel dicembre 2018 da una sentenza della Corte di giustizia europea (European Court of Justice, Ecj) con la quale la Gcc ha convenuto. La Gcc non si è altresì espressa sul recentemente varato Pandemic Emergency Purchase Program (Pepp) i cui caratteri temporaneità ed eccezionalità possono comportare una valutazione più benevola.

La Gcc ha quindi disposto l’interruzione della partecipazione della Bundesbank al programma di acquisti (Pspp) e l’alienazione dei titoli già acquistati secondo un calendario da definirsi se la Bce non dovesse dimostrare in maniera comprensibile ed inequivocabile la congruenza del Pspp col principio di proporzionalità.

“Il tema è che la Bce non è soggetta alla giurisdizione della Corte costituzionale tedesca, ma solo la Bundesbank lo è”, spiega l’economista Guido Della Valle, ex Monetary Policy Advisor per il Fondo Monetario Internazionale.

“La Bce nel perseguimento degli obiettivi ad essa demandati dai Trattati non può essere soggetta alla giurisdizione delle singole autorità giudiziarie nazionali, pena il rischio di parcelizzazione della politica monetaria. L’assoggettare inoltre il perseguimento degli obiettivi di inflazione ad una compatibilità con gli effetti fiscali mina il principio di indipendenza della banca centrale e rischia di reintrodurre una dominanza fiscale sulle decisioni di politica monetaria contro la quale la Bundesbank si è sempre battuta”.

Secondo l’esperto quindi è la banca guidata da Jens Weidmann – uno dei più fervidi antagonisti di Mario Draghi durante il suo mandato alla guida dell’Eurotower – che dovrà paradossalmente schierarsi in difesa del Qe varato dall’ex presidente italiano, o quanto meno, delle prerogative della BCE e della sua indipendenza nel perseguimento degli obiettivi monetari.

“Si creerebbe altrimenti una situazione di conflitto senza precedenti perché metterebbe in discussione l’indipendenza dell’autorità monetaria rispetto alla politica e rappresenterebbe un elemento potenzialmente disaggregante per l’intera unione monetaria”, spiega l’economista, consulente di molte banche centrali nell’implementazione della politica monetaria, durante una web conference organizzata da Pictet Asset Management.

La strada degli “Eurobond sintetici”

La società d’investimenti svizzera ritiene che il comportamento della Bce non risentirà dalle critiche della Gcc, entro la cui orbita d’influenza, tuttavia, ricade la Bundesbank che è anche parte del Sistema Europeo di Banche Centrali. Se l’operatività di quest’ultima viene ostacolata dalla Corte Suprema tedesca, la Bce o le altre Banche centrali nazionali dell’Eurosistema potrebbero farsi carico degli acquisti di titoli tedeschi oggi eseguiti dalla Bundesbank.

“In questa situazione di crisi è più che mai necessario che la politica e riprenda il percorso di integrazione europea”, sostiene Andrea Delitala, capo degli investimenti multi-asset di Pictet AM. “Lo shock in atto non è più gestibile con la strategia della brinkmanship, ovvero delle concessioni minimali, ma deve delineare entro breve tempo il percorso completo, pena il ritorno di dubbi esistenziali con le solite conseguenze destabilizzanti per i mercati e l’economia.”

Per il gestore la direzione presa dall’Eurosistema è quella di una mutualizzazione implicita del debito, uno scenario in cui “i titoli dei diversi Stati che ingrossano il bilancio della Bce, non potranno tornare facilmente sul mercato. Alla fine del processo di integrazione fatto di molte tappe (Unione Bancaria, del Mercato dei Capitali, Fiscale etc.) questi titoli potrebbero essere riconvertiti in forma di eurobond sintetici cioè riacquistati dalla Bce tramite un veicolo che emette sul mercato titoli di debito comuni. L’importante è che questo percorso venga sancito chiaramente da un accordo politico tra i leader europei (se non è già tardi) in modo da disinnescare le iniziative come quella della Corte costituzionale tedesca”.