S&P, credito in miglioramento ma vulnerabile. L’inflazione oscura la ripresa

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Riviste al ribasso le stime di crescita per Usa, Cina e Giappone. I default resteranno bassi, grazie al rimbalzo delle economie e all’abbondante liquidità, ma occhio a rincaro dei prezzi, transizione energetica e banche centrali

Nel 2022 i timori di inflazione metteranno in ombra la robusta ripresa. E i mercati del credito, seppure in miglioramento e con la prospettiva di minori default in vista, resteranno vulnerabili. Sono questi alcuni dei messaggi chiave dell’outlook di S&P Global Ratings, presentato in un webinar online e intitolato “Aftershocks, future shocks and transition”.

Per quanto riguarda il contesto macro, Paul Gruenwald, Global Chief Economist di S&P Global Ratings, ha esordito elencando i principali fattori di rischio che incombono su economie e mercati. “L’inflazione è salita in cima alla lista”, ha dichiarato Gruenwald, aggiungendo che “non è del tutto una cattiva notizia, perché legata anche alla forte ripresa dalla recessione indotta dal Covid”. Poi ovviamente c’è la stessa pandemia, “che è ancora con noi” e sarà un fattore importante nel quadro macro, anche se l’impatto economico sta diminuendo, e nell’ambito della quale la nuova variante Omicron rappresenta una grande incognita.

Intanto, ci troviamo nel mezzo di una forte ripresa dell’attività manifatturiera, in cui la domanda è passata dai servizi ai beni durevoli, e su cui incombono ancora i colli di bottiglia delle supply chain “che sono state molto efficienti negli ultimi vent’anni, ma hanno fallito lo stress test del Covid”, commenta l’economista. I PMI dei servizi invece hanno un andamento correlato alle campagne di vaccinazione, e quindi occorrerà vedere cosa accadrà con eventuali nuove ondate. Nel commercio, si vedono scambi a livelli record, che hanno favorito quasi tutti i Paesi del G20, con esportazioni in crescita ma vicine al picco.

E l’inflazione “continua a sorprendere”. Inizialmente si pensava che si sarebbe trattato di un rialzo moderato e temporaneo legato alle riaperture delle economie. Ma gli eventi successivi hanno dimostrato che questa idea era sbagliata, e le pressioni sui prezzi hanno resistito più a lungo delle attese. Il dibattito continua a concentrarsi sulla prospettiva che l’inflazione sia o meno transitoria, e a quale sarà la risposta delle politiche monetarie. Alcune banche centrali hanno già innalzato i tassi, ma questo secondo Gruenwald non dovrebbe essere un problema in Asia e in Europa.

Per quanto riguarda Usa ed Europa, i dati analizzati da S&P indicano un rialzo sia nella misurazione anno su anno, sia in quella a tre mesi, dove sembrava ci fosse stato un picco nel 2021 ma che mostra un ulteriore rialzo. Negli Stati Uniti, la pressione inflativa è strettamente legata al mercato del lavoro, e alla variabile del raggiungimento del massimo impiego, mentre le pressioni sui prezzi in Europa sono inferiori e principalmente legate alle dinamiche dell’energia.

A livello economico, negli Stati Uniti S&P si aspetta una crescita del 3,9% nel 2022 dopo il 5,5% atteso quest’anno (stime entrambe riviste al ribasso rispetto a quelle precedenti). Nell’Eurozona a previsione è confermata al 4,4% nel 2022 dopo il 5,1% atteso quest’anno, in Cina il 4,9% (stima rivista al ribasso dello 0,2%), dall’8% atteso per fine 2021. S&P vede rallentamenti della crescita e ha abbassato anche le previsioni per il Giappone (meno 40 punti base  nel 2021, all’1,9%, ma ritoccata al rialzo al 2,3% nel 2022) e per il Brasile, che si è visto sforbiciare le stime di 30 punti base nel 2021 (allo 4,8%) e addirittura di un punto percentuale nel 2022, allo 0,8%. A livello globale, il Pil dovrebbe progredire del 5,7% nel 2021 e del 4,2% nel 2022 (stima, quest’ultima, rivista al ribasso di 20 punti base rispetto a quella precedente).

Nel 2022, aggiunge Gruenwald, gli aspetti da tenere d’occhio sono ovviamente l’inflazione, in cui occorrerà vedere se lo scenario sarà quello di un ulteriore rialzo dei prezzi (con possibile riduzione dei margini per le aziende e del potere d’acquisto per i consumatori) o di una spirale legata a rialzo dei salari e dei prezzi che si alimenta a vicenda; le dinamiche della pandemia; l’evoluzione del modello cinese, che sembra progredire verso una maggiore autosufficienza, un minore dinamismo e una maggiore centralizzazione, con incognite sulla crescita e sul commercio globali; sul futuro dei quantitative easing e le dinamiche dei debiti pubblici, gonfiati dalle misure di stimolo fiscale in risposta al Covid.

Per quanto riguarda il credito, “la pandemia e i suoi ‘aftershock’ continuano a scuotere l’outlook del mercato”, ha osservato Alexandra Dimitrijevic, Global Head of Research di S&P Global Ratings. “Quando parliamo di aftershock, ci riferiamo non solo alle nuove ondate di contagi, ma anche alla disruption delle supply chain, al rialzo dei prezzi e ad altri effetti collaterali della pandemia”, ha spiegato l’esperta. Secondo S&P, il contesto per il credito resta positivo, grazie al fatto che le condizioni finanziarie continuano a godere di un supporto sia fiscale sia monetario, e dalla ripresa economica che sembra avviarsi su un percorso più sostenibile. Tuttavia, le fondamenta della ripresa restano relativamente fragili, ed esposte a possibili battute d’arresto.

Il clima ancora altamente incerto, soprattutto alla luce degli interrogativi sugli impatti della variante Omicron, e il rischio di un deragliamento sul percorso di ripresa resta elevato. Anche l’inflazione elevata rappresenta un forte fattore di rischio per il credito, legato alla disruption delle catene di fornitura e al rincaro dell’energia, che espone all’eventualità di iniziative restrittive aggressive da parte delle maggiori banche centrali, che porterebbero a forte volatilità e a correzioni dei prezzi. Mentre il rialzo dei prezzi espone gli emittenti a pressioni sui margini.

A completare il quadro dei rischi, occorre menzionare anche il rialzo della leva a livello globale, che rende più delicata la situazione per alcuni emittenti high yield e alcuni mercati emergenti. Anche il cambio di passo politico della Cina espone il settore corporate a forti rischi. Così come la transizione energetica, che può costituire un problema per molte industrie, con risvolti negativi sui fondamentali delle aziende e sul loro merito di credito.

Nonostante queste cautele, “il nostro scenario base – sostiene Dimitrijevic – è che i default – oggi vicini ai minimi storici grazie alla ripresa economica e all’abbondante liquidità – resteranno bassi e le prospettive del credito continueranno a evidenziare un miglioramento, la le incertezze abbondano e i premi al rischio restano su livelli troppo bassi per essere rassicuranti”.

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