Lesné (State Street): “Inflazione sotto i riflettori nel mercato dei bond”

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Salgono le prospettive di un rialzo dei prezzi, anche se le dinamiche dei flussi sulle obbligazioni inflation-linked restano neutrali. Torna l’interesse sui titoli di stato italiani

Il problema della reflazione resta il tema dominante sui mercati, alla luce delle attese di crescita che non sembrano essere scalfite dalle notizie contrastanti che arrivano sul fronte della lotta alla pandemia. Un simile contesto resta favorevole agli attivi rischiosi, perché “gli investitori continueranno a cercare ovunque i rendimenti, e assumere certe dosi di rischio è l’unica soluzione”, ha spiegato a FocusRisparmio Antoine Lesné, Responsabile Strategia & Ricerca SPDR ETF per l’area EMEA di State Street, commentando le evidenze emerse dal Bond Compass trimestrale elaborato dalla società.

State Street Global Markets crea indicatori del comportamento aggregato degli investitori nel lungo termine sui mercati del reddito fisso basandosi su 12.400 miliardi di dollari di asset obbligazionari che ha in custodia e amministra. Questa analisi rileva i trend comportamentali di decine di migliaia di portafogli e, secondo le stime, dovrebbe rilevare poco più del 10% dei titoli obbligazionari globali in circolazione.

In base al report, nel quarto trimestre le aspettative sull’inflazione sono state riviste al rialzo, soprattutto negli Usa, e la propensione al rischio ha spinto i rendimenti dei Treasury al livello più alto raggiunto durante la pandemia nonostante i rendimenti complessivi siano rimasti vicini ai minimi storici. Poiché la Fed rimane fedele all’impegno di mantenere i rendimenti ridotti più a lungo, il loro aumento ha interessato soprattutto il tratto a lungo termine della curva, che si è irripidita raggiungendo l’ampiezza massima degli ultimi tre anni. Ad ogni modo, l’aumento dei rendimenti non ha riguardato tutti i mercati sviluppati: le prospettive più deboli a livello di inflazione e crescita in Europa hanno compresso la maggior parte dei rendimenti sovrani core. La propensione al rischio ha continuato a favorire i tassi periferici e i mercati emergenti (ME), che hanno chiuso il quarto trimestre con rendimenti inferiori. Anche le obbligazioni corporate hanno partecipato al rally del rischio: gli spread hanno evidenziato una compressione raggiungendo i livelli più bassi dell’anno e i rendimenti hanno toccato il minimo storico. I flussi di credito hanno chiuso il 2020 vicini ai livelli massimi degli ultimi cinque anni, sia negli Usa che in Europa. Questa chiara ricerca del rendimento non ha tuttavia interessato le obbligazioni dei mercati emergenti: i flussi nel debito governativo in valuta locale sono stati i più deboli tra le asset class obbligazionarie monitorate.

I flussi indicano una persistenza della domanda di Treasury nel passaggio dal 2020 al 2021. Nelle ultime settimane, commenta Lesné, sono intervenuti alcuni cambiamenti. “Il principale cambiamento che abbiamo visto e discusso è relativo ai flussi della domanda degli investitori sui Treasury, che evidenziava una concentrazione degli acquisti nella parte lunga della curva, con flussi positivi oltre il settantesimo percentile sulle scadenze superiori ai tre anni. Anche se c’è un certo timore sulla reflazione, questo non ha completamente cambiato la traiettoria dei flussi degli investitori, che continuano a comprare sulla parte lunga della curva, e la vedono anche come un possibile entry point, convinti del fatto che continuerà a esserci un supporto dei mercati da parte della politica monetaria. Sulla parte a 7-10 anni, il posizionamento è praticamente neutrale, e il cosiddetto “belly” della curva (una parte intermedia che si posiziona tra 1 e 10 e 3-10 anni) è la parte dove si potranno vedere maggiori effetti di repricing. C’è invece poca considerazione per la parte più bassa della curva, dato che è quella dove al momento non si prevedono rendimenti da qui al 2022”.

L’esperto osserva che attualmente il mercato tende a fissarsi sui numeri e sulla traiettoria dell’inflazione. “Sul lungo termine vedo un certo impatto sul mercato, ma ci vorrà ancora del tempo. Non crediamo che l’inflazione sarà troppo forte, anche a giudicare dal mercato del bond inflation-linked, sul quale si vedono flussi moderati, che non sembrano anticipare dei livelli di inflazione particolarmente alti. Qualche flusso più forte in questa direzione si nota piuttosto sull’universo degli Etf: i bond inflation-linked non sono stati, tuttavia, i più comprati in assoluto ma si sono piazzati bene”.

Come accennato, il contesto resta favorevole per gli asset già rischiosi. “Prediligiamo i titoli a spread rispetto ai Treasury, e preferiamo i mercati emergenti, anche se riteniamo che la reflazione e le dinamiche del dollaro possano riportate gli investitori sui Treasury, a caccia di titoli con una minore volatilità rispetto ai mercati emergenti”. Il Bond Compass evidenzia che i mercati emergenti potrebbero essere tra i principali beneficiari di un reflation trade globale. Non solo perché molte economie in via di sviluppo trarranno vantaggio da un incremento nei consumi di materie prime, ma anche perché l’indebolimento del dollaro Usa potrebbe favorire gli asset in valuta locale. “Poiché i rendimenti complessivi nei mercati sviluppati rimangono vicini ai minimi storici, il guadagno incrementale dalle obbligazioni emergenti offre agli investitori obbligazionari un’alternativa di reddito relativamente interessante”, si legge.

Il Bond Compass ha evidenziato una certa tendenza degli investitori a tenersi alla larga dalla periferia dell’Eurozona, nonostante il supporto della Bce e i progressi sulla mutualizzazine del debito, che non ha portato però grandi flussi sui bond italiani e periferici in generale.  “A un certo punto infatti, la domanda di obbligazioni periferiche, evidenziata dai flussi medi su 60 giorni consecutivi, ha raggiunto un picco minimo triennale. Anche la domanda per il debito italiano ha vacillato, dopo aver quasi raggiunto il record massimo degli ultimi cinque anni all’inizio del trimestre”, recita il report. Poi però qualcosa è cambiato. “Il ‘SuperMario effect’ sta funzionando”, osserva Lesné.

“È interessante notare che c’erano state delle prese di profitto sui Btp già a dicembre prima che scoppiasse la crisi di governo. Poi la crisi aveva innescato un allargamento degli spread. Successivamente, con il raggiungimento di una maggiore chiarezza sulla situazione e l’arrivo di Draghi al governo, è tornato l’interesse e gli investitori sono rientrati su questo mercato. Va detto che per un investitore in euro non c’è un grandissimo vantaggio a comprare i Btp rispetto ai Treasury. Ma certo ci sono problemi diversi. L’Italia ha grandi criticità in termini di debito pubblico, che è elevatissimo, e necessità di riforme. Tenendo basso il costo del debito,  Draghi può guadagnare tempo per fare le riforme. E se c’è qualcuno in grado di restringere lo spread tra Bund e Btp, quella persona è proprio Draghi”, conclude Lesné.

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