Tobagi (Invesco): “L’ultima occasione per una vera Unione Europea”

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Il piano Next Generation Ue va nella direzione giusta, predisponendo misure fiscali per ridurre le disparità tra le economie degli Stati membri. Ma sui mercati domina ancora l’incertezza

È ancora presto per esprimersi sulla velocità di uscita dalla crisi (anche perché non esiste visibilità su eventuali nuovi lockdown e ondate di contagio), ma una cosa è certa: la pandemia è l’occasione – forse l’ultima – per un’Unione Europea più coesa. È in estrema sintesi il pensiero di Luca Tobagi, CFA, Investment Strategist, Product Director di Invesco.
Vediamo intanto cosa, secondo Tobagi, ci attende in generale sul fronte dei mercati e dell’economia a livello globale.

“L’azionario dai minimi del 20 marzo ha sposato una ripresa a V: l’S&P che a fine giugno registra stime di utili a 125 dollari, nel 2021 crescerà del 29% a 160 dollari e nel 2020 arriverà a quota 188 (+16,5%). In tutto in un biennio una crescita del 50%. Ma non sappiamo cosa succederà nell’economia: se dovesse seguire la medesima traiettoria, si tratterebbe del recupero più rapido della stopria, come d’altronde è stato il tondo rapido e profondo senza precedenti”, dice lo strategist.

A predominare sul mercato però è la confusione. Una confusione il cui segnale “più forte di questa confusione arriva dai beni rifugio, che sono termometri della preoccupazione e che anche in fase di recupero delle Borse hanno avuto performance fortissime, in particolare l’oro. Ma anche yen, governativi Usa e Bund hanno tenuto in fase di performance positiva dei risky asset. Si può discutere per ore del fatto che le banche centrali siano accomodanti e pesano nella storia, ma rimane il fatto che la dinamica non sia ortodossa”.

Gli annunci di politica fiscale sono sulla carta imponenti, ma a parere di Invesco nella pratica saranno molto inferiori. Intanto le probabilità di default nel mercato investment grade, come si evince dagli spread sono scese rispetto al picco di marzo, quando erano arrivate per gli Usa al 38% e per l’Europa al 17% (livelli molto simili a quelli del 2018). A giugno il rischio di fallimenti è sceso al 14,7% per gli Usa e al 12,35% per l’Europa. Anche in questo caso c’entrano le misure emergenziali. “La Fed sta già acquistando debito dei fallen angel e la Bce ha manifestato la stessa intenzione. Lo scopo non è tanto salvare le società che sono certamente a rischio fallimento, ma il mercato obbligazionario”, spiega Tobagi.

Ma quanto accaduto è oggi un’occasione per la Europa di ritrovare coesione.

“Ci muoviamo in una situazione di grande crisi i cui effetti sono nascosti da una serie di interventi tampone che anche in altri Paesi extra europei sono usati in maniera massiccia. Per esempio, Regno Unito e Usa hanno fatto massiccio uso di una formula di cassa integrazione come la nostra molto estesa. Non era mai successo, tanto che l’Ocse ha chiesto agli Usa di eliminare le misure per lasciare il mercato del lavoro libero di funzionare in autonomia”.

Questo dà un’idea della proporzione che certi eventi hanno assunto. “E c’è un blocco di Paese ultra ortodossi, inclusi Olanda, Francia, Austria e Belgio che nel 2020 hanno previsto deficit sul Pil enormi e stanno sepndendo più che nella grande crisi finanziaria”. Per l’esperto le misure emergenziali tengono  sotto il tappeto il reale impatto di questa crisi, “che si vedrebbe se gli eventi fossero lasciati liberi di evolvere senza controllo”.

Il piano Next Generation Ue annunciato il 27 maggio dalla Commissione si muove nella direzione giusta, “prevedendo un mix di interventi che introduce finanziamenti a fondo perduto e dota la comunità dei Paesi di risorse fiscali per 750 miliardi. Ma tutta l’impalcatura si regge sulla capacità dell’Ue di emettere debito a tassi vantaggiosi: tuttavia questo debito andrà restituito o rifinanziato con risorse fiscali che l’Unione riceve da diversi Paesi. Gli stessi finanziamenti a fondo perduto non sono regalati ma vanno restituiti indirettamente”, spiega ancora Tobagi.

Le proposte in discussione per l’Unione Europea sono un passo deciso verso una maggiore integrazione. E anche se la strada per ottenere l’approvazione da parte di tutti gli Stati membri può essere ancora lunga, l’Ue ha inviato un messaggio forte della sua determinazione ad essere presente dove è importante, per coloro per cui è importante, nella forma che conta.

“Nelle proposte della Commissione, le risorse che il Recovery Fund potrebbe raccogliere sarebbero un non banale 5,4% del Pil dell’UE e il fatto che la restituzione possa avvenire tra il 2028 e il 2058 darebbe ampio margine per pianificare un credibile (almeno sulla carta) sistema di rimborso dei contributi UE di ogni Paese. Oggi, rispetto alle crisi precedenti, alcuni Paesi in difficoltà hanno una grande importanza sistemica. E soprattutto la Commissione Europea, con la spinta di Germania e Francia, ha mostrato, almeno per ora, una chiara volontà di intervenire per imporre correttivi e rafforzare alcune delle fragilità istituzionali dell’area euro, muovendo alcuni passi verso l’idea di avere maggiori risorse fiscali condivise, che rappresenterebbe uno spostamento verso un’unione fiscale”. Di fatto per la prima volta abbiamo uno uno strumento europeo condiviso, utilizzabile per mitigare le tensioni e le spinte centrifughe che i differenziali di competitività fra Paesi, in situazione di crisi, potrebbero esacerbare, e che rappresentano un elemento di rischio per la tenuta dell’area Euro e per la stabilità non solo economica, ma anche politica e sociale degli Stati in maggiore difficoltà.

“Siccome i differenziali di competitività – di cui sono componenti la produttività, la trasparenza, l’efficienza della pubblica amministrazione, la rapidità del sistema giudiziario e la certezza del diritto – possono creare forti pressioni e gravi squilibri interni all’area della valuta comune, avere strumenti per provare a mitigare gli effetti negativi delle divergenze assume un’importanza fondamentale per un futuro migliore. La strada di questa negoziazione politica, per l’Europa, è solo all’inizio. Potrebbe arrivare un lieto fine o uno triste – conclude Tobagi – Prima di poterlo vedere attraverso i dati macroeconomici e le riforme strutturali, dovremo aspettare più a lungo. Per il momento mi sembra già una notizia molto positiva che il cammino sia cominciato. Il rischio più grande, e la cosa a mio parere peggiore da fare, potrebbe essere decidere di non decidere, come già troppe volte è accaduto in passato”.