Credito, le opportunità di fine ciclo

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Dodd-Frank Act, Basilea e Volcker rule hanno contribuito a creare un problema di illiquidità. Che ora è esploso con l’epidemia. Ma una gestione attiva può salvare gli investitori. L’analisi Tcw

Il ciclo del credito iniziato dopo la crisi finanziaria globale, che durava ormai da quasi 12 anni, è al capolinea e per gli investitori obbligazionari potrebbe essere il momento giusto per puntare sui bond di alta qualità, senza aggiungere rischio al portafoglio. A sostenere questa tesi è Bryan Whalen, co-gestore del fondo TCW Funds SICAV – MetWest Unconstrained Bond di TCW, secondo cui anche in un momento come questo offre diverse occasioni.

Nello scorso decennio le politiche monetarie hanno infatti generato un vento straordinariamente favorevole per i mercati, promuovendo una discreta crescita reale dell’economia ma soprattutto alimentando un’enorme crescita degli asset. Ma al contempo, secondo il gestore, si è registrato un vertiginoso accumulo di debito. Il coronavirus sembra essere dunque la scintilla che ha fatto terminare il ciclo. Ma per Whalen non è l’unico elemento responsabile di questo sviluppo: la fine del ciclo, infatti, è stata causata da una combinazione di fattori: l’impatto economico del virus e la relativa distruzione della domanda si sono sommati a un eccesso di debito, in un’economia che già non aveva molto margine per assorbire shock sulla crescita.

Il gestore punta anche il dito contro normative come il Dodd-Frank Act, gli accordi di Basilea e la Volcker rule. Se infatti i mercati si trovano di fronte ad un problema di illiquidità è dovuto anche all’impatto di queste disposizioni, che a suo dire hanno cambiato drasticamente il modo di operare dei broker-dealer. “Se un tempo questi operatori erano in grado di fornire liquidità in contesti di alta volatilità, oggi di fronte alla stessa situazione sono costretti a fare un passo indietro – osserva -. Quando i broker-dealer non intervengono e i grandi asset manager, fondi pensione e altri investitori hanno ampi volumi di titoli da scambiare, il risultato è una condizione di blocco come quella che stiamo sperimentando ora”. E il risultato è che i prezzi e gli spread, sia nei mercati azionari che obbligazionari, sono vicini ai livelli registrati alla fine del 2018, mentre le condizioni di liquidità sono più simili a quelle della crisi del 2008-09.

Come investire nei mercati obbligazionari quindi? Secondo Whalen, per un investitore obbligazionario il contesto attuale potrebbe comunque rappresentare un’opportunità di incrementare l’allocazione verso bond di alta qualità, che stanno scambiando con rendimenti vicini ai massimi storici (o con prezzi vicini ai minimi). “Tcw ha iniziato il 2020 con un posizionamento molto difensivo in tutti i portafogli obbligazionari, poiché ci aspettavamo che la volatilità aumentasse o addirittura che finisse il ciclo del credito, quindi siamo in una posizione particolarmente adatta per cogliere queste opportunità”, afferma.

“Tuttavia – avverte il gestore -, è necessario usare una certa cautela nell’aggiungere rischio al portafoglio, perché a nostro avviso i prezzi sono destinati a scendere ancora. Per questo, nei segmenti più vulnerabili a un rallentamento economico, come il debito high yield, è meglio muoversi a piccoli passi, aspettando che il contesto migliori prima di fare mosse più significative”.

In tutto questo, un approccio attivo è quantomai indispensabile. Il contesto estremamente volatile e impegnativo mette infatti in luce due aspetti, secondo Whalen. “Innanzitutto – evidenzia -, in un mondo nel quale le economie, le infrastrutture economiche e i mercati dei capitali stanno cambiando in tempo reale davanti ai nostri occhi, un investitore può contare sul fatto che un gestore attivo prenderà in considerazione questi cambiamenti, riflettendo sugli effetti secondari e indiretti e analizzando l’impatto per gli investimenti. In effetti, la possibilità di agire sulla base di queste considerazioni e analisi, ad esempio anticipando il fatto che certi titoli sono prossimi ad essere esclusi da un certo indice, può fornire a un portafoglio attivo un elevato livello di protezione dai ribassi, rispetto a uno passivo”.

In secondo luogo, per il gestore un investitore può contare sul fatto che un gestore attivo sia in grado di approfittare delle opportunità che stanno emergendo e di acquistare bond che non troverebbero posto in un portafoglio passivo. “In ultima analisi, è così che un investitore può cogliere il rialzo dei mercati quando l’economia si sarà finalmente stabilizzata e arriverà la ripresa”, conclude.