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I mercati obbligazionari hanno vissuto uno dei peggiori anni della storia, un periodo anomalo in cui le obbligazioni sono state meno efficaci nel mitigare il rischio azionario. Detto questo, anche la configurazione attuale – in cui gli spread si sono ampliati e i rendimenti sui titoli di stato sono aumentati – non è certo la norma. Nella maggior parte dei cicli, quando gli spread sono ampi, si verifica un rallentamento economico o una crisi finanziaria, con una conseguente spinta al ribasso dei rendimenti dei titoli di Stato. Al contrario, quando l’economia va bene e i rendimenti governativi sono ai massimi del ciclo, gli spread sono spesso stretti. Ciò apre la possibilità che una volta passata la paura dei rialzi dei tassi da parte della banca centrale, il mercato obbligazionario rappresenterà una rara opportunità sia di picco dei rendimenti, sia degli spread.
Gli investitori temono di investire in obbligazioni per la preoccupazione che i tassi di default aumentino man mano che l’economia si contrae, ma su questo aspetto traggono conforto dai fondamentali societari ancora robusti. Ciò è evidente nei rapporti di leva finanziaria più bassi, nell’aumento della copertura degli interessi, nei profitti resilienti e nei solidi riacquisti di azioni proprie e dividendi. Pertanto, la qualità del credito è elevata e dovrebbe consentire alle società di superare meglio una recessione economica senza aumentare i tassi di insolvenza.
Il sell-off delle obbligazioni nel 2022, insieme a rendimenti più elevati, ha creato enormi opportunità di valore nei mercati obbligazionari. Se la nostra tesi è corretta – ovvero picco dei tassi all’inizio del 2023, seguiti da una pausa di alcuni mesi mentre i dati confermano il rallentamento economico e il raffreddamento della pressione salariale, tagli precauzionali nella seconda metà per evitare una profonda recessione – allora gli investitori farebbero bene ad aumentare la loro esposizione obbligazionaria in base al contesto mutevole. Giocare la parte corta della curva può essere vantaggioso avvicinandosi al picco, mentre l’aggiunta di esposizione creditizia potrebbe aiutare a incrementare i rendimenti totali nel caso in cui la Fed dovesse fermarsi. L’aggiunta di asset rischiosi come l’high yield e il debito dei mercati emergenti può essere vantaggiosa una volta che la Fed inizierà a tagliare e il dollaro Usa si indebolirà, o nel caso in cui la Fed riesca a progettare un atterraggio morbido.
In un contesto in cui le banche centrali di tutto il mondo hanno adottato politiche monetarie restrittive per contenere l’inflazione, il team di PGIM Wadhwani evidenzia i quattro scenari macroeconomici più probabili, a seconda delle future mosse della Fed.
Il primo scenario vede un “soft landing” in cui le previsioni della Fed si rivelino ampiamente corrette, con un’inflazione che torna gradualmente sul target, ma senza che la disoccupazione aumenti di molto, evitando così una recessione.
Il secondo scenario è connotato da una inflazione persistente e recessione, in cui l’inflazione si rivela più ostinata del previsto e la Fed è costretta a una stretta maggiore del previsto e/o a mantenere i tassi alti più a lungo, portando così a una recessione.
Nel terzo, la Fed tollera un’inflazione più alta: la Fed procede a una stretta per far scendere l’inflazione dai livelli attuali, ma non è disposta a correre rischi per quanto riguarda la recessione o la stabilità finanziaria e, quindi, si ferma prima di aver fatto abbastanza per riportare l’inflazione al target.
Il quarto scenario è quello di un “hard landing” in cui l’inasprimento delle condizioni finanziarie che si è già verificato porta a una recessione, e forse in tempi piuttosto brevi, e quindi la Fed potrebbe finire per operare un inasprimento inferiore rispetto a quanto attualmente previsto.
Con l’inflazione complessiva che probabilmente ha raggiunto il suo picco (o lo raggiungerà presto) in molti Paesi e con le banche centrali che stanno operando una stretta con tempi più allungati, è probabile che le speranze degli investitori di un “atterraggio morbido” negli Stati Uniti aumentino. D’altro canto, il rallentamento dell’economia globale potrebbe esercitare una pressione al ribasso sulle previsioni degli utili.
È possibile che il tradizionale portafoglio 60/40 continui a registrare risultati negativi. Una strategia global macro agile offre la possibilità di individuare fonti di rendimento diverse e meno correlate, tenendo conto dei cambiamenti di regime e dei profondi mutamenti del sentiment o delle aspettative. La capacità di andare sia lunghi che corti in varie asset class è un ulteriore vantaggio, in quanto fonisce la flessibilità necessaria per reagire agilmente al mutare delle condizioni. Quest’anno le strategie global macro hanno conseguito forti rendimenti assoluti e relativi rispetto ad azioni, obbligazioni e real estate, rappresentando un’interessante fonte di diversificazione per il portafoglio e una fonte di rendimento alternativa in caso di aumento dei tassi e dell’inflazione.
La crescita degli utili è rallentata notevolmente nel 2022 e le aspettative per il 2023 prevedono un calo della crescita a livelli inferiori al trend (8%) a causa del rallentamento della crescita economica in risposta all’aumento dei tassi di interesse e all’inflazione elevata. In questo contesto, la crescita diventa scarsa e ciò aumenta il potenziale per i titoli a crescita durevole di svolgere un ruolo più importante nei portafogli degli investitori.
A partire dal 2005, circa una società a grande o media capitalizzazione su quattro ha registrato una crescita dei ricavi annualizzati pari o superiore al 7% e una crescita degli utili pari o superiore al 10%. Quando la soglia di crescita dei ricavi giunge al 15% e la crescita degli utili al 20%, il numero scende a circa una società su 10. Con gli aumenti dei tassi da parte della Fed a rallentare l’economia, gli investitori probabilmente privilegiano le società con una crescita stabile e affidabile.
Al di là della volatilità a breve termine, le società growth che offrono prodotti e servizi distintivi che creano valore reale per la società dovrebbero continuare a prosperare nel lungo periodo. I temi di crescita secolare possono fornire notevoli vantaggi alle aziende ben gestite. Tre delle maggiori aree di crescita secolare per il 2023 sono i veicoli elettrici, il lusso e il fintech. Sui primi, riteniamo che l’industria dei trasporti sarà la prossima ad essere rivoluzionata, in particolare nel settore automobilistico. Stiamo finalmente raggiungendo ampie curve di adozione in Europa e guadagnando slancio negli Stati Uniti con incentivi fiscali di supporto. Inoltre, le opportunità si estendono oltre i veicoli elettrici: alle batterie, alla catena di fornitura delle batterie e alle energie alternative per la produzione di elettricità.
Per quanto riguarda il lusso, nonostante l’incertezza economica e di mercato, i migliori brand del lusso continuano a prosperare. Non si può creare un brand di lusso da un giorno all’altro. Ci vogliono anni per svilupparlo e la clientela è in gran parte fidelizzata al marchio. Mentre l’inflazione si ripercuote sulla spesa in generale, le tendenze di spesa di fascia alta rimangono solide.
Infine, le piattaforme tecnologiche finanziarie rappresentano delle opportunità interessanti nei mercati emergenti, in quanto le imprese, le organizzazioni e i privati continuano a cercare un accesso più comodo e conveniente ai servizi finanziari. L’America Latina è una regione particolarmente interessante a causa della mancanza di potenziamento dei servizi da parte delle banche tradizionali.
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