Obbligazionario, i tassi potrebbero scendere ancora

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Secondo Almeida (Mfs), la sovraperformance quasi decennale dei titoli growth rispetto ai value ha inviato al mercato obbligazionario un chiaro segnale

“I mercati finanziari sottovalutano tutte le informazioni disponibili. I prezzi degli attivi vengono negoziati sulla base del tiro alla fune tra investitori, con punti di vista diversi sui cash flow futuri degli attivi sottostanti. In parole semplici, il mercato è una visione aggregata delle aspettative degli investitori sui cash flow futuri e, di conseguenza, sul rischio. È un motore di segnalazione del rischio”. A dirlo è Robert M. Almeida, portfolio manager e global investment strategist di Mfs, che fa il punto sulla situazione (e i segnali) attuali, partendo dalle esperienze passate.

Almeida infatti ricorda come nel luglio 2007 il mercato del credito strutturato (ad esempio, quello delle collateralized debt obligations) ha iniziato a segnalare un rischio di cash flow poiché i prezzi hanno cominciato a scontare probabilità di default significative. Allo stesso tempo anche il mercato più ampio del credito scontava difficoltà a livello di cash flow e, in ultima analisi, il rischio di fallimento. “Tuttavia, in tale periodo, gli investitori azionari hanno ignorato un importante segnale proveniente dal mercato obbligazionario fino a dopo il dissesto di Lehman Brothers nel settembre 2008”, osserva. 

È possibile che negli ultimi anni si sia assistito al fenomeno opposto? Cioè, è possibile che il mercato obbligazionario non si sia accorto dei segnali deflazionistici provenienti dal mercato azionario? “La sovraperformance dei titoli growth rispetto a quelli value è stata analizzata più e più volte negli ultimi anni – risponde lo strategist -. Per gli investitori growth, tale sovraperformance è legata alla capacità delle società tecnologiche di generare utili superiori in futuro. Per contro, gli investitori value la interpretano più come un fenomeno di trend following, come la bolla tecnologica, e si attendono una mean reversion (ossia un ritorno verso la media) dove i titoli value torneranno ad essere vincenti”.

Ma Almeida propone una prospettiva diversa. “È possibile che questa sovraperformance abbia segnalato tassi di interesse più bassi (se non nulli) a livello globale? Forse gli investitori obbligazionari, proprio come quelli azionari prima della crisi finanziaria globale, hanno ignorato il segnale a loro rischio e pericolo. Torniamo ai nostri manuali di finanza – spiega -. In parole semplici, il valore di una società coincide con il suo ‘steady state’ o stato stazionario (ossia il valore totale di immobili, impianti, attrezzature e simili) maggiorato dei cash flow scontati. In gergo obbligazionario, le azioni sono attivi a lunghissima ‘duration’. Più specificamente, le società growth sono gli attivi a duration più lunga in quanto solitamente reinvestono i cash flow nell’impresa piuttosto che restituirli agli azionisti nel tempo; per contro, le società value, più mature e cicliche, restituiscono capitale agli azionisti con frequenza più regolare tramite dividendi e riacquisti azionari. Di conseguenza, i titoli growth hanno una ‘duration’ superiore rispetto a quelli value”. 

Malgrado gli stimoli senza precedenti, l’inflazione rimane contenuta, lasciando perplessi le banche centrali e il mercato obbligazionario. Gli investitori obbligazionari dovrebbero forse smettere di concentrarsi sul sintomo, ovvero l’inflazione contenuta, e chiedersi ciò che sta succedendo a livello di settori? “Così facendo, si renderebbero forse conto di come la tecnologia abbia aumentato l’offerta di beni e servizi disponibili alla vendita, creato trasparenza dei prezzi e migliorato la consapevolezza sulla qualità dei prodotti. La combinazione di questi fattori ha scatenato guerre dei prezzi in molteplici settori a livello globale, alimentando la disinflazione. Ecco perché, a mio avviso, i tassi di interesse potrebbero scendere ulteriormente”, conclude lo strategist.