Carmignac: “Portafogli più resilienti puntando sui titoli di secular growth”

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Secondo Rose Ouahba e David Older, sull’azionario meglio un portafogli core di titoli posizionati sulla crescita secolare, in particolare healthcare e tecnologia. Sul reddito fisso opportunità sul credito 

Per il futuro dobbiamo aspettarci un contesto di bassa crescita e bassi tassi, in cui sui mercati incomberà lo spettro di possibili delusioni per la mancata crescita, e delle conseguenze delle manovre delle banche centrali. Secondo i gestori di Carmignac Portfolio Patrimoine, per portafogli resilienti meglio puntare, sull’azionario, su investimenti in titoli secular growth, poco sensibili al ciclo economico, con una parte di titoli auriferi come strumento di hedging anche in caso di crollo valutario e di crisi di fiducia; e sull’obbligazionario su un incremento della modified duration, su una forte esposizione sul mercato del credito e posizioni lunghe sul debito europeo periferico, su quello emergente e sui tassi Usa. Lo hanno spiegato, in un’intervista doppia a FocusRisparmio, i gestori Rose Ouahba, responsabile del team obbligazionario, e David Older, responsabile del team azionario.  Carmignac Portfolio Patrimoine è un fondo misto che nell’ultimo anno ha registrato performance migliori del 97% dei fondi della stessa categoria (dati maggio 2020).

Come avete reagito alla crisi del coronavirus? Avete dovuto in qualche modo modificare il vostro approccio di analisi e di risk management?

Alla luce della volatilità del contesto di mercato e dell’outlook incerto per la crescita economica all’epoca, avevamo costruito un portafoglio bilanciato con una preferenza per i titoli growth nella parte equity, concentrandoci su società con le prospettive di crescita di utili più visibili. Al contrario, abbiamo evitato le società  maggiormente indebitate, ipotizzando che anche una  breve interruzione dell’attività economica avrebbe potuto porle sotto un’estrema tensione. Avevamo una modified duration moderatamente elevata (sull’obbligazionario, ndr), caratterizzata da una parte da posizioni lunghe sul debito sovrano di Paesi che pensavamo potessero beneficiare dai margini di manovra delle rispettive banche centrali verso politiche ulteriormente accomodanti; e, dall’altra, da alcune posizioni lunghe su debito sovrano europeo non core, che pensavamo che avrebbero beneficiato da azioni coordinate nella regione. Sul fronte delle valute, avevamo assunto un basso rischio valutario con la maggior parte degli asset in euro, che è la valuta di base del fondo.

Quando il virus ha iniziato a spostarsi da Oriente a Occidente, abbiamo deciso di ridurre in misura sostanziosa il rischio, per non doverci confrontare con l’incertezza. Abbiamo quindi ridotto la nostra esposizione ai bond periferici e al debito emergente, tagliato drasticamente l’esposizione all’azionario e, infine, aumentato la parte di liquidità. Verso la fine di marzo, abbiamo ricominciato a entrare in alcune specifiche situazioni nel credito, perché l’ampia dislocazione di mercato aveva creato delle opportunità.

Ritenete che il recente choc cambierà in maniera permanente l’approccio sul risk management o altre dinamiche nell’industria del risparmio gestito?

L’incertezza legata alla pandemia globale dovrebbe permanere e potrebbe innescare forti delusioni sulla crescita. Questa è la ragione per cui la maggior parte del portafoglio azionario di Carmignac Patrimoine è concentrato su titoli secular growth. Queste aziende sono generalmente esposte ai principali cambiamenti che tutti i settori stanno sperimentando in relazione al modo in cui lavoriamo, comunichiamo, ci informiamo, consumiamo e ci divertiamo. Ma non solo: un’ampia parte del nostro portafoglio è anche esposta all’healthcare, dove troviamo crescita secolare, innovazione e disruption. Per esempio, i titoli secular growth hanno sovraperformato negli ultimi mesi, portandoci a essere ancora più rigorosi nella selezione azionaria. Acquistare semplicemente il Nasdaq potrebbe essere molto rischioso. È per questo che il team applica un processo molto rigoroso, che non si concentra sui benchmark, con profit taking regolare e una particolare attenzione al sizing . Il portafoglio è anche diversificato. L’esposizione alla crescita secolare non si limita affatto al tech statunitense ma è al contrario diversificata sulle diverse geografie (Cina, Usa e perfino l’Europa) e sui diversi sottosettori (healthcare, fintech, consumi e digitalizzazione). Infine, cerchiamo società con una bassa intensità di capitale in grado di essere flessibili.

Quali strategie avete adottato per proteggere i portafogli durante la crisi?

Abbiamo continuato a concentrare il portafoglio sulle società di secular growth che non dipendono da una forte ripresa economica, e che performano bene in un contesto di tassi bassi, che prevediamo si protragga nel medio termine. Normalmente troviamo questo genere di società nei settori chiave sui quali abbiamo costruito il nostro team di investimento: tecnologia, healthcare, consumi e fintech. Abbiamo anche titoli auriferi a titolo di “assicurazione multirischio”. A livello globale i bilanci delle banche centrali e i deficit degli stati stanno esplodendo. Questo potrebbe creare un clima di generale sfiducia nei confronti di tutte le principali valute. In caso di una reale crisi di fiducia, gli asset rischiosi potrebbero risultarne destabilizzati e l’oro invece si comporterebbe bene. I prezzi dell’oro potrebbero anche beneficiare della caduta dei tassi di interesse reali. 

Avete poi cambiato strategie quando i mercati si sono ripresi? Come siete posizionati in questo momento?

In un contesto di bassa crescita e bassi tassi di interesse, abbiamo mantenuto un portafoglio azionario core focalizzato su temi secolari, in particolare sui settori healthcare e tecnologia. Con il secondo, siamo investiti su ecommerce e società di pagamenti digitali, su cui il trend continua a essere confermato ma il tasso di penetrazione resta ancora relativamente modesto. Sull’healthcare, anche se abbiamo preso profitto su alcuni dei nostri titoli, manteniamo un’esposizione diversificata al settore attraverso biotech e società farmaceutiche. Abbiamo anche posizioni su titoli che sono stati penalizzati dalla crisi economica, ma i cui modelli non sono stati insidiati in maniera strutturale (trasporti e aeronautica). Va sottolineato che abbiamo strategie opzionali che possono innescare una riduzione della nostra esposizione azionaria in caso di calo di mercato. Infine, abbiamo incrementato complessivamente la nostra modified duration, che adesso è caratterizzata da una forte esposizione sui mercati del credito, da posizioni lunghe sui tassi europei periferici, sul debito emergente e sui tassi Usa, e posizioni corte sui tassi tedeschi.

Quali sono le vostre prospettive per i mercati globali per la fine del 2020 e come pensate di posizionarvi?

Mentre ci addentriamo nella seconda metà del 2020, riteniamo che resteremo probabilmente in un contesto di bassa crescita nella fase di ripresa dagli strascichi negativi del Covid, e di conseguenza che la crescita secolare sia da favorire. Continuiamo a cercare idee di investimento dove sentiamo di poter formulare una visione che si differenzi dal consensus. Nel frattempo, i fondamentali del rischio di credito si avvicinano a un culmine. Prevediamo che nella seconda metà del 2020 il downgrade dei rating di credito e i cicli di default potrebbero raggiungere un picco negli Stati Uniti e in Europa. Questo suggerisce che gli spread di credito potrebbero essere attraenti e offrire dispersione.

Qual è la vostra view sull’azionario?

Due importanti insidie incombono sul contesto attuale. Una è rappresentata dalle conseguenze di un sostegno illimitato da parte delle banche centrali e dei governi e l’altra dal continuo rischio di patire una grande delusione sulla crescita economica. Abbiamo strutturato il nostro portafoglio in modo da navigare attraverso questi rischi. Infatti abbiamo incrementato la ciclicità del nostro portafoglio attraverso il rafforzamento del nostro paniere del credito e dei titoli europei. Inoltre, manteniamo una elevata esposizione alle miniere aurifere, che oltre a essere un hedge contro l’inflazione, possono finire per essere un investimento appagante nel caso in cui saltino le valute a causa delle azioni delle banche centrali. Infine, questo contesto di bassi rendimenti e bassa crescita ci induce a mantenere un portafoglio core di titoli growth, in grado di generare profitti indipendentemente dal contesto economico.

Dove vedete le opportunità più attraenti sul reddito fisso?

Il credito rappresenta una opportunità attraente visto che il panico che si è scatenato a metà marzo ci ha consentito di investire in situazioni particolari in settori particolarmente colpiti dalla crisi (leisure, compagnie aeree, automotive, eccetera). Di conseguenza, ci siamo concentrati su aziende che, a nostro avviso, possono sopportare una crisi di liquidità emettendo nuovo debito se dovessero averne bisogno, e il cui valore di lungo termine, anche in uno scenario pessimistico, sia in grado di coprire agevolmente il livello di indebitamento. In aggiunta, non appena il mercato del credito investment grade è ripartito, abbiamo partecipato a numerose nuove emissioni con interessanti profili di convessità e interessanti premi, che hanno attratto una forte domanda e supportato le valutazioni dei bond. Negli ultimi mesi abbiamo visto volumi molto elevati sul mercato primario e su quello secondario, e questo sostenuto livello di emissioni mantiene gli spread a livelli attraenti, un aspetto che dovrebbe continuare.