Aspesi (Columbia TI): “Fatico a trovare banche con un vantaggio competitivo sostenibile”

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Nell’asset allocation dei suoi fondi la società sottopesa finanziari ed energetici, mentre punta su Cina e Corea mediante l’esposizione al settore tecnologico. Facciamo il punto con il country head per l’Italia Alessandro Aspesi

Questa edizione settimanale della rubrica #BigTalkFR ospita Alessandro Aspesi, country head Italia di Columbia Threadneedle Investments. Con il manager italiano parliamo di coronavirus, impatti di breve e lungo periodo sull’economia e Paesi emergenti. Aspesi inoltre fa una panoramica dell’asset allocation dei fondi della società di gestione. Ecco l’intervista integrale.

Coronavirus: quali sono a suo modo di vedere gli impatti sul breve periodo che la pandemia ha avuto o avrà per le economie mondiali?

L’epidemia di Covid-19 è un fenomeno estremamente complesso da comprendere con precisione a livello globale, per via delle numerose variazioni e interdipendenze. Ovviamente, la nostra più grande preoccupazione e solidarietà va alle persone direttamente colpite dal virus e alle loro famiglie. Tuttavia, per comprendere i potenziali impatti economici e finanziari dobbiamo mantenere un atteggiamento distaccato, tracciando una chiara demarcazione tra gli effetti di breve termine e quelli di lungo termine/permanenti. La paura del Covid-19, con la sua veloce diffusione, sta influenzando molteplici aspetti dell’attività quotidiana. Le foto di negozi, strade e fabbriche vuote abbondano. Gli eventi sportivi, i grandi saloni dell’auto e altri eventi sono stati cancellati e le università hanno sospeso i programmi di studio all’estero. Le compagnie aeree annunciano l’annullamento di trasferte di lavoro e viaggi di piacere.

Il Covid-19 è un virus nuovo con caratteristiche inedite. Sembra avere un tasso di trasmissione più alto, ma fortunatamente un tasso di letalità più basso, rispetto ad altri casi di studio. Sembra che la notizia della rapida diffusione stia alimentando la paura più del tasso di letalità.

Ci troviamo dunque di fronte alla seguente dicotomia: quanto più intensi sono gli sforzi di contenimento nell’immediato, tanto maggiori sono le ricadute economiche a breve termine, ma tanto più efficace è l’attenuazione degli impatti a lungo termine.

Questo che conseguenze può aver avuto?

Una parte dell’attività economica, quindi, è andata irrimediabilmente perduta. Altre forme di attività, invece, potrebbero essere state semplicemente differite. Non appena le fabbriche ricominceranno a operare, potrebbero essere necessari turni addizionali di lavoro per ricostituire le scorte. In questo caso l’attività non è andata perduta, ma è stata soltanto rinviata. Ciò nonostante, non si dovrebbe sottovalutare l’entità dell’impatto a breve termine.

Il maggior rischio nell’immediato è la liquidità. Se l’attività economica rallenta, rallentano anche i flussi di cassa. L’enfasi sui tagli dei tassi d’interesse è malriposta. Le banche centrali possono dare un contributo, ma i governi devono assumere un ruolo di primo piano nel fornire liquidità. Bisognerebbe pertanto concentrarsi sull’erogazione di liquidità, anziché sul costo del denaro.

Quali altri problemi vede nel medio e lungo periodo?

Un problema a medio termine potrebbe essere la globalizzazione delle filiere produttive. La loro creazione ha permesso di abbattere i costi, mentre la produzione just-in-time ha ridotto le scorte. Ma la globalizzazione ha anche accentuato la sensibilità economica di un paese alle difficoltà di un altro. Anche se non si possono modificare le filiere produttive da un giorno all’altro, sospetto che i manager delle imprese stiano dedicando molto tempo alla loro diversificazione. Se prima l’obiettivo primario era il contenimento dei costi, oggi l’affidabilità e la sicurezza potrebbero assumere una maggiore rilevanza.

Mentre gli impatti a breve termine esistono ma sono difficili da quantificare, le conseguenze permanenti o di lungo periodo sembrano limitate. A meno che i decessi dovuti al coronavirus non riducano sensibilmente la dimensioni della forza lavoro mondiale, la crescita economica globale tornerà a normalizzarsi piuttosto velocemente. Ciò potrebbe variare da un settore all’altro, e a livello aziendale potrebbero esserci vincitori e perdenti, ma è improbabile che l’attività economica aggregata subisca contraccolpi nel lungo periodo. Ad esempio, si può ipotizzare che la ripresa del turismo richiederà molto più tempo rispetto a quella degli acquisti presso i negozi locali. I consumatori potrebbero anche effettuare una distinzione tra le spese di grande importo, come l’automobile e l’abitazione, e i beni di consumo, come gli indumenti.

Servizi di shopping e di intrattenimento online potrebbero beneficiare di un ulteriore aumento della domanda rispetto alle tendenze attuali. Inoltre, dopo la riduzione delle trasferte lavorative, i viaggi d’affari torneranno ai livelli precedenti o le videoconferenze registreranno una diffusione strutturale durante l’assenza di spostamenti fisici. Quest’ultimo punto illustra il problema che sorge nell’analizzare gli impatti del Covid-19 in isolamento. All’aumentare del numero di imprese/investitori che desiderano dimostrare le proprie credenziali ambientali, sociali e di governance, le restrizioni imposte dal Covid-19 potrebbero costringere le aziende a cimentarsi più diffusamente con le videoconferenze, il che sarebbe più coerente con i timori ambientali relativi al consumo di carburante per l’aviazione, ad esempio.

Sembra che il 2020 sia l’anno perfetto per provare ad estrarre alpha dai mercati e riproporre il valore aggiunto dei fondi nei portafogli dei clienti. Qual è la strada da seguire?

Prima di tutto bisogna mantenere salda la rotta, perché i mercati sono destinati presto o tardi a recuperare terreno, come hanno fatto ripetutamente in passato. Si tratta a nostro avviso di un ottimo consiglio. Per molti ciò può essere difficile, specialmente se i saldi dei conti diminuiscono e se le speranze di una buona pensione sembrano evaporare. La gestione attiva offre la possibilità di impiegare il capitale favorendo investimenti in aziende che abbiamo forti vantaggi competitivi e resilienza. Per i settori dell’elettronica e dei semiconduttori, una delle conseguenze del coronavirus è stata la dimostrazione che facciamo troppo affidamento sulle catene di produzione cinesi. L’interruzione delle forniture si sta facendo sempre più evidente: basti pensare che mi è stato impossibile procurarmi un Nintendo Switch per il compleanno di mio nipote il mese scorso. Questa dipendenza dai produttori cinesi ha portato alla luce un punto debole cruciale delle catene di produzione nel settore dell’elettronica e le società stanno ora cercando di migliorare la diversificazione a livello geografico dal punto di vista dell’approvvigionamento e dell’assemblaggio dei loro componenti.

Quali settori potrebbero essere maggiormente interessati da questi cambiamenti? E come essi determineranno cambiamenti nelle strategie d’investimento?

Un’area determinante che potrebbe essere interessata da cambiamenti strutturali è quella degli standard sanitari e igienici mondiali. La Cina stava già incrementando la regolamentazione in tema di produzione alimentare, salute e igiene. La filosofia di investimento alla base delle nostre strategie è invariata: ricerchiamo aziende che abbiano un vantaggio competitivo sostenibile; aziende che possono generare un rendimento superiore al costo del capitale per un periodo di tempo superiore a quello che il mercato si aspetta da loro. Queste aziende tendono ad avere un rendimento molto elevato sul capitale investito, poiché tendono a generare molto flusso di cassa libero e presentano caratteristiche di flusso di cassa libero positive, e questo è davvero un plus nel contesto attuale. Gli investitori sono alla ricerca di aziende con modelli di business testati e collaudati, che siano in grado di generare una grande quantità di denaro contante per far fronte alle loro passività. In base alla nostra filosofia di investimento, tendiamo anche a essere sottopesati in alcuni settori come energia e finanziari. Le aziende del settore energetico producono una commodity; è difficile per queste aziende generare un rendimento al di sopra del costo del capitale nel lungo periodo. Ed è lo stesso per quanto riguarda i finanziari: faccio fatica a trovare banche che hanno un vantaggio competitivo sostenibile. Quando guardiamo al portafoglio, cerchiamo di trovare aziende che riteniamo siano state vendute a livelli eccessivamente bassi e che hanno un margine economico molto ampio e possono generare rendimenti superiori al costo del capitale a lungo termine. Abbiamo quindi cercato di incrementare gli investimenti in quelle società che riteniamo siano state vendute a prezzi non corretti e che presentino un notevole upside rispetto ai nostri target di prezzo. Lo stesso vale anche per la ricerca di nuove società. Uno degli aspetti relativi al sell-off è che siamo in grado di scovare grandi aziende a prezzi scontati, molte aziende sono in vendita, così siamo in grado di cercare aziende che riteniamo abbiano le caratteristiche giuste e che si adattano alla nostra filosofia di investimento, quelle che riteniamo possano avere un vantaggio competitivo sostenibile e che ora stanno scambiano a valutazioni molto interessanti. Per questo motivo, siamo stati molto opportunisti nell’acquisto di nuove aziende che si adattassero alla filosofia d’investimento e che riteniamo stiano scambiando a sconto sul loro valore intrinseco.

Orientiamoci nel variegato mondo dei Mercati emergenti: alcuni stanno affrontando innegabili difficoltà sia dal punto di vista del virus sia finanziario. Dall’altro lato ci sono economie del Sud Est asiatico. Come ricomporre i pezzi di questo puzzle?

I dati provenienti dalla Cina appaiono in miglioramento, poiché attività commerciali e fabbriche stanno iniziando a riaprire. Il governo ha dato prova di pragmatismo con le misure di stimolo, concentrandosi inizialmente sulla gestione dell’emergenza sanitaria. In Brasile, per contro, il virus sta iniziando a diffondersi. Con l’inverno alle porte, le condizioni atmosferiche potrebbero peggiorare la situazione. Ci preoccupa la mancanza di munizioni fiscali da parte del paese, senza contare che la recente normalizzazione dei veicoli a leva finanziaria ha generato ulteriori pressioni sul mercato. Tenuto conto della profonda e repentina flessione delle azioni in Brasile, riteniamo che le valutazioni siano interessanti, per cui al momento il nostro modesto sovrappeso pondera le preoccupazioni sull’impatto del virus alla luce di queste opportunità a livello dei titoli.

Al contrario, la Russia è meglio attrezzata grazie alle ampie riserve liquide e all’avanzo delle partite correnti, senza contare il supporto fornito dai notevoli rendimenti da dividendo. Inoltre, la normalizzazione dei prezzi del petrolio potrebbe tradursi in un impulso favorevole.

In India sono state da poco introdotte misure di confinamento più rigide. Tuttavia, per via della natura informale dell’economia del paese, il governo potrebbe fare fatica a colmare l’output gap. È comunque importante notare che il paese beneficerà di un avanzo delle partite correnti grazie alla contrazione dei prezzi del petrolio. Tenuto conto di quanto appena esposto, abbiamo ridotto il sovrappeso sul Brasile alla luce delle preoccupazioni legate alle difficoltà sul fronte dei ricavi nel segmento dei consumi nonché alla capacità delle misure fiscali di tradursi in uno stimolo adeguato. Abbiamo incrementato la ponderazione su Cina e Corea, principalmente mediante l’esposizione al settore tecnologico e all’economia del confinamento, in un contesto macroeconomico che beneficia dei segnali di una ripresa post-Covid. Abbiamo altresì ridotto l’esposizione ai titoli finanziari, in ragione delle preoccupazioni circa la qualità degli attivi e i crediti deteriorati, ma anche all’energia a causa del crollo dei prezzi petroliferi.

*Tutti i dati al 31 marzo 2020