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“In questo momento è molto difficile trovare una asset class che sia davvero sottostimata e il credito non fa eccezione. Con gli spread che sono prossimi a raggiungere i loro minimi storici in numerosi segmenti di questo mercato, riteniamo che sia essenziale adottare una strategia flessibile ma anche senza pregiudizi a livello di allocazione e altamente selettiva in termini di bond picking”. Per Antoine Chopinaud, high yield corporate bond manager presso Ofi Invest AM, è il momento della gestione attiva obbligazionaria. Se il mercato dei bond è in generale caratterizzato da rendimenti positivi e presenta opportunità per gli investitori, è infatti altrettanto vero che trovare le sacche di valore residuo non è così semplice.
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In generale, il carry offerto dalle attività del reddito fisso è ancora attrattivo, i prodotti continuano a offrire rendimenti interessanti agli investitori e, oltre a ciò, sono anche un cuscinetto contro potenziali rischi di flessione. Tuttavia, è innegabile che determinate aree offrano maggior valore rispetto ad altre. Nel quadro attuale prediligiamo il comparto finanziario, in cui sovrastimiamo le banche e le compagnie assicurative, in particolare per quanto riguarda il debito subordinato. Per lo stesso motivo, guardiamo con interesse anche al debito ibrido corporate, il quale si lega a profili creditizi solidi e difensivi. Guardando oltre il debito subordinato, che rappresenta il 50% delle nostre allocazioni, continuiamo anche a mantenere un’esposizione bilanciata tra soluzioni senior investment grade e high yield, dando una grande importanza alla selezione degli emittenti. In questo momento tendiamo anche a evitare i rating CCC, mentre la nostra esposizione al B è estremamente limitata e questo perché riteniamo che la qualità di questi titoli si stia rapidamente deteriorando, andando a innalzare il rischio di default.
Sembra che il ciclo di allentamento della politica monetaria della BCE sia ormai alle nostre spalle, sebbene non possano ancora essere esclusi ulteriori tagli qualora la crescita e le condizioni del mercato del lavoro dovessero peggiorare. Il sentiero che si presenta di fronte alla Fed appare invece più incerto, visto che il calo dell’inflazione e il quadro occupazionale appaiono in equilibrio. Tuttavia, ci aspettiamo comunque nuovi tagli da parte della banca centrale USA, il che dovrebbe favorire il settore delle obbligazioni corporate, incluse quelle denominate in euro, dato che tassi inferiori significano un accesso al credito più facile per le imprese. Naturalmente è necessario monitorare costantemente i dati macroeconomici che ci arrivano dagli Stati Uniti. Questo perché la possibilità di una recessione nei prossimi mesi non può essere esclusa e, se alla fine arrivasse davvero, un allentamento monetario potrebbe essere accolto negativamente, generando un repricing significativo del risk premium. Ecco perché al momento limitiamo le scommesse sulla duration nei nostri portfolio.
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Il comparto finanziario è nella sua forma migliore da decenni, vantando bilanci solidi e profittabilità elevata. Dopo anni trascorsi a ridefinire i rapporti tra capitali al fine di rispettare una normativa più stringente, le banche hanno iniziato a concentrarsi sui rendimenti per gli azionisti e sulle attività di M&A, un argomento scottante in questo comparto. Tuttavia, riteniamo che questo non genererà particolari cambi di paradigma, con la qualità del credito che rimane alta sia per le banche, sia per gli assicurativi, come testimoniato dai recenti report sugli utili. Sebbene gli spread nel settore si siano significativamente contratti, continuiamo quindi a vedere questa asset class con favore, soprattutto nel segmento subordinato (Tier 2 e CoCos), in quanto riteniamo offra il miglior rendimento potenziale di medio termine, beneficiando di tutti i fattori favorevoli che stanno interessando il settore. In questo momento ha senso adottare un approccio bilanciato a layer subordinati, con una posizione leggermente più aggressiva su Tier 2 e con un approccio più disciplinato ai CoCos, date le valutazioni attuali. Detto ciò, è bene chiarire che noi di Ofi Invest AM stiamo diventando sempre più selettivi su questa classe di attività, dato che il mercato potrebbe essersi spinto troppo oltre nella compressione dei risk premium, con differenziali tra banche di primo piano e istituzioni più piccole e periferiche molto ridotti. Pertanto, diamo un’estrema importanza alla selezione sia dei bond, sia di chi li emette, affidandoci a un team di esperti di lungo corso, composto da quattro analisti finanziari che coprono i principali nomi dell’Europa continentale, nonché istituzioni finanziarie selezionate di altri mercati sviluppati che emettono in USD o GBP. Inoltre, valutiamo anche le caratteristiche specifiche di ogni strumento (ad esempio, livelli di reset, probabilità di estensione e distanza dai trigger). Il nostro obiettivo è mantenere solo obbligazioni con una storia dei fondamentali chiara ed evitare quelle con caratteristiche strutturali aggressive.
Molti investitori considerano il mercato eccessivamente ottimista, con asset prezzati apparentemente alla perfezione e rischi esogeni ampiamente ignorati. Negli ultimi mesi, nessun evento ha ostacolato il rally del mercato e gli sviluppi geopolitici sono stati ben assorbiti. Inoltre, nonostante i conflitti in corso, le politiche commerciali irregolari e l’incertezza politica in Europa, molte attività stanno raggiungendo nuovi massimi. Pur ritenendo che gli investitori nel credito siano ben protetti dal carry, rimaniamo cauti riguardo all’evoluzione a breve termine dei premi per il rischio di credito. Di conseguenza, abbiamo implementato una strategia di protezione utilizzando derivati per contribuire a limitare i drawdown e ridurre la volatilità del fondo in caso di ampliamento degli spread. Siamo fiduciosi che questa combinazione di un carry interessante e di un adeguato livello di protezione genererà rendimenti costanti.
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